凯莱英(002821)2020年一季报点评：Q1积极投产能、加人员 预计全年维持稳健增长

一、事件概述

    2020 年4 月25 日，公司发布2020 年一季报：营业收入4.75 亿元，同比下降0.21%；归母净利润1.08 亿元，同比增长17.24%；扣非后归母净利润0.93 亿元，同比增长16.33%。经营活动产生的现金流0.49 亿元，同比下降34.93%。

    二、分析与判断

    受延期复工影响收入下滑，结合预付款项和转固节奏，预计全年维持稳健增长

    受到延期复工的影响，公司2020 年一季度收入略下降。通过对资产负债表的分析，我们发现2020Q1 公司预付款项同比增长150.82%，据一季报披露“主要系公司主营业务持续稳健增长， 在执行项目所需原材料增长，预付项目所需原材料款项增长所致”。此外，2020Q1 公司固定资产达12.51 亿元，同比增长28.54%（2019Q1同比增长26.26%）。公司一直秉承稳健的扩产能战略，固定资产周转率与同行相比一直维持在较高水平，我们认为加快的转固节奏与公司执行项目尤其是商业化项目的增长趋势吻合。因而，结合预付款项增长和在建工程转固的节奏，我们预计公司全年执行项目仍按预期进行，通过复工后增长排产等举措，公司2020 年收入有望维持稳健增长。

    扩大研发人员及技术平台投入，在“漏斗效应”注水期持续加大早期项目培育

    2020Q1 公司利润端增速高于收入端增速，主要系毛利率同比增长3.46 pct、财务费用率由于汇兑损益影响同比下降3.93 pct 以及收到2,011 万元的政府补助。

    2020Q1 公司的研发费用率为11.53%，同比增长3.77 pct，主要系“持续培养和增加研发人员数量及持续更新发展技术平台支出增加所致”。临床项目早期阶段的产能主要是人员，而技术平台的更新显示公司提高自身α的努力（例如生物大分子抗体药物平台），我们认为这体现了在“漏斗效应”注水期，公司持续加大临床早期项目培育、提高订单粘性的努力。

    回款受疫情影响，经营性现金流同比下滑

    2020Q1 公司经营活动产生的现金流同比下降34.93%，与利润端增速不匹配，主要系预付款项同比增长150.82%、其他应收款同比增长150.92%。我们预计主要是受疫情影响，公司客户的回款延迟。

    三、 投资建议

    暂时不考虑增发摊薄的影响，我们预计2020-2022 年EPS 分别为3.10、3.98、5.16 元，按2020 年4 月24 日收盘价对应PE 为60、47、36 倍。公司在全球创新药产业链的参与度不断提升，随着服务客户的广度和深度不断增加，公司临床项目有望保持高增长，同时多个客户的订单陆续进入商业化放量阶段，我们预计公司未来三年业绩达接近30%的复合增速，我们维持“推荐”评级。

    四、 风险提示

    不确定的宏观环境变化导致全球创新药研发投入景气度下降的风险；生物大分子CDMO 不顺的风险；汇兑风险。