开立医疗(300633)：2019年业绩略低于预期 内镜业务维持高增长

　　事件

    　　公司发布2019 年年报，实现营业收入同比增长2.20%，归母净利润同比下降59.81%。

    　　公司发布2020 一季报，营业收入同比增长1.9%，归母净利润同比下滑16.42%。

    　　2019 年业绩略低于预期，2020 年一季度受疫情影响开立医疗2019 年全年实现营业收入12.54 亿，同比下降2.20%，归母净利润1.02 亿，同比下降59.81%，扣非净利润7318万，同比下降66.76%，EPS0.25 元，略低于预期。2019 年国内业务增速-5%，国外业务增速10%。利润端比收入端下滑较多，主要由于2019 年公司费用端保持高投入，收购的威尔逊医疗未达业绩承诺计提商誉减值2008 万元等原因所致。

    　　四季度单季实现营业收入4.64 亿，同比下降6.92%，归母净利润3800 万，同比下降53.78%，扣非净利润3642 万，同比下降52.00%。

    　　一季度受疫情影响，国内医院对台式彩超的采购延后。由于公司一季度是传统的淡季，收入占全年的约10-15%，对全年影响有限。

    　　2019 年彩超业务收入有所下滑，内镜业务维持高增长彩超业务收入同比下滑10%，主要为国内业务受特殊因素影响及民营医疗市场采购需求下滑所致。S60/P60 彩超在血流敏感度、图像分辨力、操作流设计等方面相比S50 有明显的提升，有望加速进口替代。

    　　内镜业务（扣除威尔逊并表）实现 50% 上的收入增长。内窥镜及治疗器具产品的收入，2019 年占比达23%，2020 年有望继续保持快速增长。HD550 内镜比 HD500 的图像染色效果、手柄操控性有所提升，近期正在力推的SFI 功能，可实现远景下大范围扫查，更易发现病变，市场竞争力进一步提升。

    　　重视研发投入，有多项创新产品在研

    　　2017 年、2018 年和2019 年，分别占公司营业收入的 17.89%、19.03%和 20.33% 。在研产品方面，彩超和软镜下一代高端新品预计在未来2 年左右上市；2K 硬镜已于2019 年发布，后续将推出4K 硬镜；IVUS 已经进入创新医疗器械特别审批程序，预计2021 年获批；环阵超声内镜已于2019 年9 月取得CE 的证书，预计在2021年获得国内的注册证。

    　　2019 年毛利率有所下降，研发费用保持快速增长2019 年公司整体毛利率为65.28%，下降4.59 个百分点，主要由于国外业务毛利率低于国内业务，国外业务增速高于国内业务，国外业务占比提升所致。期间费用率59.50%，提升7.03 个百分点，其中销售费用率32.45%，提升3.74 个百分点，研发+管理费用率26.19%，提升2.19 个百分点，财务费用率0.87%，提升1.1 个百分点，经营性现金流净额为1.90 亿元，同比下降18.51%。

    　　产品持续高端化，看好长期发展前景

    　　从产品线布局看，公司S60/P60 和HD550 已得到不少三级医院的认可，后续下一代彩超和内镜性能将进一步提升，三级医院进口替代将加速。我们预计2020-2022 年收入增速分别为9.9%、23.0%、20.9%，EPS 分别为0.30、0.46、0.59，PE 分别为102、66、51，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　疫情持续影响时间超预期，新产品推广进度不及预期。