中国人寿(601628):“开门红”提前布局 助新单与NBV逆势增长

类别:公司 机构:平安证券股份有限公司 研究员:王维逸/李冰婷 日期:2020-04-26

  投资要点

      事项:

      公司发布2020年一季报,Q1实现总保费3078亿元(YoY+13%)、归母净利润171亿元(YoY-34%)。总新单1095亿元(YoY+16%)、NBV同比增长8.3%。

      平安观点:

    结构回调有限,新单拉动NBV 正增长。Q1 总新单1095 亿元(YoY+16%),其中长险首年期交保费761 亿元(YoY+14%),十年期及以上首年期交保费254 亿元(YoY+2%)、在总新单中占比23%(YoY-3pct),主要系十年期交长储产品2 月受疫情影响、出现下滑,但保障型产品实现较快增长。预计“开门红”备战早、1 月新单高增;2-3 月新单稳中有增、结构优化,助NBVM 降幅不及新单增幅,NBV 同比增长8.3%。

    代理人队伍较大幅增长,主要系线上培训简化与待业失业人群助力增员、考核边际略有宽松助力留存,预计Q2 人力回归常态。20Q1 总人力达200万人,主要系个险代理人增长、预计增速约15%。

    费用增加、投资端波动、准备金增提,归母净利润同比下滑34%。其中,1)手续费及佣金支出346 亿元(YoY+34%),主要系2 月长储产品新单承压、3 月定期重疾助保障险增长,业务结构优化叠加额外费用投放所致。

      2)750 天均线下移、折现率下滑,会计估计变更导致准备金增提53 亿元。

      全年均线或将进一步下移,但公司2019 年折现率已处于较低水平,2020年将综合考虑全年无风险收益率和负债成本等对流动性溢价进行调整。

    总/综合投资收益率因股票市场波动而显著下滑、净投资收益率稳定。公司20Q1 总/综合投资收益率分别5.1%、3.8%,分别同比下滑1.6pct、6.7pct,主要系海外疫情加剧国内股票市场波动,公允价值变动损益-54亿元(同比减少194 亿元)、其他综合损益-108 亿元(同比减少425 亿元)。

      净投资收益率4.3%,基本同比持平,主要系公司19Q4 提前运用杠杆、结合“开门红”现金流预测,通过杠杆进行资金预配置,并在1 月利率相对高点配置协议存款和长期地方政府债,部分缓解Q1 利率下行导致的配置压力。根据我们此前的测算,中性假设下,则国寿2020 年投资收益率仍达4.5%以上,并无利差损风险。

    投资建议:转型继续推进、业务结构保持优化,预计全年新单及NBV 修复将超同业。预计Q2 新单保费和NBV 将随着疫情的逐步好转而有修复,同时疫情也对消费者形成再教育。政策春风与需求释放的共振之下,保障险有望实现长期加速修复、助NBV 增长提速。预测公司目前股价对应2020-2022年P/EV 分别0.73 倍、0.64 倍、0.56 倍,处于历史估值底部,已充分反映悲观预期、具备安全边际,新单修复速度决定估值修复弹性,可考虑左侧配置,维持“推荐”评级。

    风险提示:

      1) 海外疫情发展超预期、权益市场大幅波动,信用风险集中暴露。

      2) 代理人招募与考核标准边际放松,或影响产能。新单保费增速不及预期。

      3) 利率持续下行,到期资产与新增资产配置承压。