宁沪高速(600377)2019年报及2020一季报点评：19年扣非利润增长8.6% 业绩符合预期 20Q1受疫情影响利润转亏 但不改公司资产价值

　　公司发布2019 年报及2020 年一季报。1）2019 年业绩符合预期。收入100.8亿元，同比增长1.1%，归母净利42 亿元，同比下降4.04%，扣非净利41.9 亿元，同比增长8.6%。业绩符合预期，此前我们预计净利42.8 亿元。分红：每股派发0.46 元，对应股息率为4.64%。2）20Q1 受免费通行影响，利润转亏，亏损0.33 亿元（19Q1 为盈利10.34 亿），一季度收入下降59%至9.63 亿。

    2019 年收入及利润结构：通行费占收入约8 成，毛利约9 成。1）收入结构：

    　　通行费收入78.33 亿，同比增5%，占比78%；配套服务收入13.5 亿，同比降6.53%，占比13.4%；房地产业务收入8.25 亿，同比下降18%，占比8.2%；其他业务收入0.72 亿，同比增16%，占比0.72%。2）毛利结构：通行费业务毛利49.6 亿，同比增2.3%，占比90%，配套服务毛利1.1 亿，同比增32%，占比2%，地产业务毛利3.9 亿，同比降9%，占比7%，其他业务占比1%。

    分业务看：1）通行费收入保持稳定增长。a）公司收入前三路产，沪宁、宁常、锡澄高速分别实现收入52.3、9 及6 亿，同比分别增长3.5%、2.6%及2.9%，合计占通行费收入86%。b）核心路产沪宁高速日均车流量10.1 万辆次，同比增长6.5%，日均收入1433 万元，同比增长4.52%。客车流量继续保持稳定增长，全年平均增速约 7.31%，流量占比约 79.54%；货车流量增长约 3.25%。

    　　c）在手项目积极推进，2019 年五峰山大桥项目累计投入资金90.07 亿元，占比73.26%，预计2021 年完工；常宜高速累计投入占比76.21%，宜长高速累计投入占比50.11%。2）配套服务业务收入下降，毛利率提升。a）服务区租赁经营是亮点，报告期内收入2.23 亿元，同比增长22.3%。沪宁高速沿线服务区“3+3”升级转型工作全面完成，日均进区人次同比增长26.09%。6 个服务区年均合同租赁收入1.55 亿元，此外预计为超额提成及其他收入贡献。b）油品销售实现收入10.8 亿元，同比降9.4%。系因加油站双层油罐改造工程施工等影响（现已完工），但因完善油品采购竞价办法，毛利率提升2 个百分点。

    投资收益中参股联营公司业绩增长稳定。2019 年实现投资收益8.86 亿元，同比下降16.13%，系因18 年非同一控制下合并瀚威公司确认了4.3 亿的评估增值收益。公司参股的联营公司合计贡献投资收益6.49 亿元，同比增长12.84%。

    2020Q1 受免费通行政策影响利润转亏。1）因新冠疫情，交通部通知从2 月17 日至防控工作结束，免收全国收费公路车辆通行费。导致公司Q1 通行费收入仅为5.6 亿，同比下降69.9%（19Q1 为18.6 亿，减少13 亿）。2）配套业务收入2.91 亿，同比减少4.6%，其中租赁0.52 亿，同比增4.1%，油品因通行量下降，收入降6.2%至2.31 亿，毛利率继续提升3.3 个百分点。3）地产业务结转减少，收入下降49%至9.6 亿。4）其他收入大幅提升87%至1.68 亿，系因受托经营管理收入增加。5）投资收益为-0.5 亿，19Q1 为收益1.45 亿。6）上述因素致Q1 亏损0.33 亿，同比减少约10.7 亿，主要因通行费政策影响。

    投资建议：1）因疫情影响，我们调整2020 年盈利预测至27.5 亿（原预测为46.2 亿），预计2021-22 年盈利预测分别为46.6 及49 亿。2）我们认为后续或存在政策补偿可能，同时疫情冲击仅为一时，参考公司估值中枢2 倍PB，给予目标价11 元，预计较现价11%空间，维持“推荐”评级。

    风险提示：高速公路免费通行时间超预期而相关配套政策出台低于预期。