宁波银行(002142)：宁波银行的超预期业绩是如何炼成的
业绩概述：宁波银行2019 年营业收入同比增长21.26%，归母净利润同比增长22.60%；2020 年一季度营业收入同比增长33.68%，归母净利润同比增长18.18%。年报与一季报业绩表现延续向好趋势，明显优于其他银行，均超出预期。
业绩增速拆分。宁波银行2019 年利润增长主要是由生息资产规模扩张、非息收入增长以及信用成本下行驱动，息差、成本与税收均是负向贡献。其中息差同比收窄主要受到新金融工具准则切换的影响，若还原同口径，2019 年净息差同比上升10bp。
宁波银行2020 年一季度利润增长主要由生息资产规模扩张、非息收入增长、税收节约驱动，息差、成本与拨备均是负向贡献，其中由于不良波动加大和公司一贯的审慎作风，拨备计提同比大幅增加，导致2020 年一季度虽然营收超高增长，利润增速较此前却略有回落。
从单季业绩增速来看，2019Q4 以及2020Q1 营收增速环比持续上升，主要因为资产端加速扩张。利润端，19Q4 利润增速环比Q3 大幅提升，一来受营收端提振，二来受益于营业支出增速明显下滑，拨备计提力度有所减弱。2020Q1 利润增速环比2019Q4 下滑，主要因为拨备计提力度显著加大。
资产端：去年四季度资产端扩张主要依靠投资类资产，预计加大了对债券及基金的投资力度。而在贷款端，则压降低收益的票据资产，信贷资源向一般企业贷款（主要是小微企业贷款）以及零售贷款倾斜，通过结构优化提升贷款利率。
今年一季度，信贷投放力度加大，主要依靠一般对公贷款以及票据贴现。在疫情影响下，央行引导金融机构加大对小微企业的支持力度，而宁波银行作为浙江省内规模较大的城商行，预计通过向央行申请专项再贷款，加大对小微企业的融资支持。零售信贷受到疫情的影响，新增投放规模偏少。
此外，受益于央行宽松的货币政策，宁波银行一季度进一步加大了债券以及基金的投资力度。
负债端：去年四季度宁波银行负债端主要依靠同业扩张，传统同业负债与发债规模均明显增加；而今年一季度，是存款营销的旺季，宁波银行顺势压降同业与存单规模，加大揽储力度，企业存款大幅增加，从过去几个季度的数据来看，也符合季节性规律。
宁波银行存款成本较同业负债成本更低，而存款内部，企业存款成本又明显低于个人存款，通过负债结构的优化，可有效降低总负债成本，缓解资产端利率下行带来的息差收窄压力。
从息差表现来看，今年一季度环比下行，同比下降1bp。一方面今年一季度资产端投放以一般企业贷款以及票据为主，随着LPR 下行，预计整体资产端收益率有所下降；另一方面，一季度资产端显著扩张，但部分资产尚未体现收益。展望未来，息差可能会跟随行业趋势进一步收窄。
非息收入。2019 年至今，宁波银行非息收入保持较快增长，主要是手续费及佣金净收入、其他非息收入均处于高速增长阶段，并且具备一定的可持续性，具体来看：
1) 宁波银行中收主要靠信用卡分期以及代理业务驱动。①2019 年，银行卡业务收入为28.32 亿元，占手续费收入的比例为33.4%，同比增长55.1%，主要是公司持续深耕消费信贷业务，信用卡分期付款手续费收入增长较快。
2019 年代理业务收入为43.84 亿元，占手续费收入的比例为51.7%，同比增长31.1%，主要是公司为支持实体经济、盘活存量资产，加大资产证券化发行力度，相应服务费收入有所增加；同时财富管理和私人银行起步良好，基金、保险等代销手续费收入实现较快增长。
②而今年一季度，手续费及佣金净收入同比增长43.44%。从收入端来看，预计受到疫情影响，信用卡消费活动减弱，可能导致消费分期业务收入增速有所下滑；但一季度受益于资本市场行情火爆，代销基金以及代客理财手续费收入增加，成为驱动中收增长的主要因素。从支出端来看，手续费及佣金支出同比下降11.36%。
2) 展望未来，银行卡业务以及代理业务仍将是宁波银行中收增长的主要抓手，预计也具备一定的可持续性：
一方面，宁波银行信用卡发卡量并不大，并且大部分白领通客户也并未持有宁波银行信用卡，客户渗透率还可进一步提升，公司目前也逐渐将信用卡拓展为零售业务利润增长点，未来仍有望提振中收增长。
另一方面，宁波银行代理业务收入主要包括理财、代销以及投行手续费，理财业务有望受益于理财子公司成立，理财销售收入增加；代销业务目前处于起步阶段，基金、保险等代销收入仍可实现快速增长；投行业务收入一般波动较大，但在利率下行周期，企业直接融资占比会进一步提升，对投行业务构成实质性利好。
3) 其他非息收入主要是投资收益以及公允价值变动损益。2019 年，市场利率呈现震荡下行趋势，今年以来，受疫情影响，经济下行压力加大，市场利率进一步快速下行，宁波银行不断加大债券以及债券型基金配置力度，凭借其在金融市场交易中的优势，获取收益，这也是行业共性。展望未来，货币持续宽松，利率仍可能下行，对银行非息收入的提振也有望延续。
成本支出。今年一季度，宁波银行因业务规模扩大，员工费用有所增加。从成本收入比来看，近三年基本保持平稳。
资产质量。宁波银行资产质量延续优异表现，不良率稳定在0.78%，拨备覆盖率稳定在520%以上；2019Q4 关注率环比提升17bp 至0.74%，今年一季度环比持平；2019 年末逾期率为0.86%，较2019H 下降6bp，其中逾期90 天以内贷款率下降3bp。总体来看，今年一季度宁波银行的资产质量表现仍然稳健。
从单季不良生成率来看，2020Q1 为0.60%，环比上升7bp，同比提升21bp，今年一季度受到疫情冲击，投资者预期各家银行零售贷款不良率会明显上升，中小微企业、外贸型企业需求放缓，现金流紧张，也会影响对公资产质量。剔除季节性因素，从近几年Q1宁波银行不良生成率数据看，的确在缓慢爬坡，但绝对水平仍低，目前尚未看到资产质量明显恶化的趋势。
一季度拨备计提同比增加88.49%，主要是因为贷款规模增加以及不良生成加快，公司基于审慎原则，加大拨备计提与核销处置力度，夯实资产质量。
从历史数据来看，宁波银行资产质量往往能在经济下行周期表现优于同业，其不良率多年低于1%，较高的拨备水平也增强了其抵御风险的能力。但疫情对宏观经济、企业经营的冲击可能存在滞后性，未来其资产质量也还需要进一步观察。
总结
1) 宁波银行实现转债转股，资本补充到位后，通过资产扩张“以量补价”，实现营收高速增长，这也得益于其灵活的资产负债配置策略。在息差下行周期，这一经营策略有望延续。提前进行资产扩表，也为今年的业绩增长打下坚实的基础。
2) 非息收入对宁波银行营收贡献显著，这得益于代理以及信用卡业务的快速发展（短期会受疫情影响），预计未来具备一定的可持续性。
3) 资产质量表现明显优于同业，这也为宁波银行持续稳健发展提供了保障。目前疫情对其不良生成的冲击尚不明显，部分投资者也对其中期不良演化存有疑虑，后续需要进一步观察。
投资建议：买入-A投资评级，6 个月目标价30.42 元。我们预计公司2020 年-2022 年的收入增速分别为19.67%、20.92%、21.77%，净利润增速分别为18.39%、19.84%、19.73%，成长性突出；给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为30.42 元，相当于2020年1.7X PB。
风险提示：经济预期外下行，银行资产质量显著恶化
