珀莱雅(603605)20Q1点评：持续发力线上 红宝石、双抗精华受市场欢迎 继续重点推
业绩简述：珀莱雅2020Q1 实现营收6.08 亿元/-5.25%，归母净利0.78 亿元/-14.72%，归母扣非净利0.83 亿元/-8.36%，Q1 产生抗疫捐款1226 万元（税后1042 万元）剔除该因素后，归母净利8715 万元/-4.39%；经营性现金流净额-1.35 亿元，同比去年同期-0.41 亿元有所下滑。2020Q1 非经常性损益为-574 万元（19 年同期为6.1 万元），其中包括2020 年Q1 产生其他营业外支出约-1225.98 万（19 年同期支出-18.7 万元）、政府补贴489 万元（19 年同期8.7 万元），其中政府补贴系IPO 上市补助，分3 年支付，今年因疫情原因提前补助。
受疫情影响营收略有下滑，线上保持高增。2020Q1 实现营收6.08亿元/-5.28%，归母净利0.78 亿元/-14.72%，归母扣非净利0.83 亿元/-8.36%，抗疫捐款1226 万元（税后1042 万元）剔除该因素后，归母净利8715 万元/-4.39%，基本符合预期。分渠道看，线上营收占比56%保持上升趋势（2019 全年线上营收占比约53%），公司预计Q1线上收入增速高于30%。根据淘数据，2020 年Q1，珀莱雅品牌淘宝全网销售额同比增速约34%，疫情催化化妆品线上销售，公司线上打法成熟，在新品红宝石精华等的带动下实现快速增长。Q1 线下营收占比约44%，受疫情门店关闭影响，线下同比下降约30%。4 月线下开店率已达100%，线下零售恢复7-8 成，预计影响将逐步缩减。
业务结构变化致毛利率略有下滑，销售费率缩减。2020Q1 毛利率为59.9%/-3.9pct，线上和线下毛利率均有所下滑（线下直营下滑更明显），主要系：①业务结构变化：毛利率20%左右的跨境购业务（跨境品牌主要是法国母婴品牌宝弘、法国精油品牌璞医香等）Q1 营收占比接近10%，拉低整体毛利率。②直营网店和日化渠道毛利率下降：为引流促销低毛利面膜占比增加，拉低该渠道毛利率。整体归母净利率12.83%/-1.37pct。销售费用率 32.4%/-3.21pct，主要系①一季度同比新增跨境品牌代理等业务，毛利率低，推广费用率也相对低；②公司疫情期间取消部分销售活动；管理费用率7.4%/ +0.48pct，管理效率基本维稳；公司加大研发投入，研发费用率增加0.6pct 至2.6%。
备货及广告投放短期影响现金流，受疫情影响营运能力略微承压。2020 年Q1 经营性现金流量净额-1.35 亿元，同比去年同期-0.41 亿元有所下滑，主要系：①同比增加支付进口产品及原材料8400 余万元，以保证上半年进口产品及原材料货源；②推广费5000 余万元，以支付代言人费用，电视剧《安家》广告投放、以及天猫年度推广费品销宝预付增加投放等；受疫情影响营运能力略微承压：应收账款周转天数28.48 天，高于2019 年Q1 的12.38 天；应付账款周转天数114天，低于2019 年同期143.28 天，存货周转率0.76，同比有所下降。此外，预付款项1.09 亿（上年度期末数0.53 亿），主要系进口产品及原材料增加预付2700 余万，电商预付推广费品销宝2000 多万。
短期受疫情影响有限，线上保持高增，营销玩法持续升级，品类加速拓展。疫情影响：疫情对化妆品需求影响较小，仅影响部分线下销售渠道。珀莱雅线下占比持续降低，且线上增速持续高于线下，影响有限。未来看点：①线上销售额持续高增，在爆款“泡泡面膜（荣获2020 年天猫金妆奖年度单品）”及新品双抗精华（4 月初上市，月销4 万+）、红宝石精华（4 月天猫销售2 万+）带动下销售额有望大增。②公司品牌运营打法娴熟，爆款叠出、紧跟市场潮流，发力社交媒体营销已验证成功营销玩法持续升级，新启用蔡徐坤作为代言人推动品牌年轻化升级；③公司通过合伙人机制+跨境代运营模式持续扩张品牌及品类边界，产品矩阵逐步丰富、有强劲增长后劲。2020 年新品红宝石精华、双抗精华如期上线，加码营销、全渠道推广有望贡献较大增量；发力彩妆彩棠品牌及西班牙品牌圣瑰兰抗皱系列有望贡献增量；与天猫战略签约打造新品牌孵化基地，有望提升打造新品、爆品能力。继续重点推荐！
投资建议：买入-A 投资评级。疫情影响下预计2020 年公司线下渠道受到冲击，但公司线上销售为主，整体受影响较小。预计公司2020-22 年的营收分别为40.6/53.3/68.6 亿元， 对应增速30.0%/31.3%/28.7%；净利润分别为5.1/6.8/8.9 亿元，对应增速29.6%/33.3%/31.1%，6 个月目标价为152.2 元，对应P/E 为60.2x。
风险提示：新冠疫情持续恶化，经销商管理风险，渠道结构风险，新项目孵化风险。
