万泰生物(603392)新股研究报告：2价HPV疫苗放量 化学发光试剂快速增长

　　2价HPV疫苗高速放量，抢占低年龄组市场。

    　　国内HPV 疫苗供不应求，存量和增量市场巨大。公司拥有首家国产2 价HPV 疫苗，优势显著。1）默沙东和GSK 的HPV 疫苗均为三针法接种，而公司为两针法，接种程序更简单。2）公司定价更低，每人份疫苗对应费用为658 元，仅为GSK 的38%、默沙东的17-27%。3）GSK 和默沙东的HPV 疫苗重点覆盖支付能力更强的一二线城市，而国产疫苗重点销售的三四线城市存在巨大空白市场，公司产品将实现高速放量。4）9-15 岁低年龄组只能接种2 价HPV 疫苗，公司相对GSK 具有明显优势，有望在低年龄组抢占主要市场份额。预计2020-2022 年销量分别为250/500/800 万支， 销售额分别为8.23/16.45/26.32 亿元，主要抢占低年龄组市场。

    　　9 价HPV 疫苗已进入临床2 期，国产企业中研发进度领先；开发的新一代HPV 疫苗与GSK 签订1.34 亿欧元里程碑付款合作开发协议，GSK 已向公司支付第一批里程碑付款1100 万欧元。

    化学发光业务快速增长，新冠检测试剂出口。

    　　2016 年公司化学发光仪获批上市，累计销量达702 台，进入200 多家大中型医院，三级医院占比达45%。公司已有120 多个化学发光试剂获得注册，2019 年实现收入2.29 亿元，同比增长136%。随着化学发光仪器销量增长和在研试剂获批，化学发光产品将实现高速放量。公司开发了化学发光、酶联免疫、胶体金、核酸四大技术平台的新冠病毒检测试剂，已有产品获欧盟CE 认证，向多个国家出口。

    投资建议

    　　预计2020-2022 年归母净利润分别为4.73/8.64/13.94 亿元。

    　　预计2020 年IVD 业务净利润约为2 亿元，可比公司平均估值49 倍，对应市值98 亿元；疫苗业务净利润约为2.7 亿元，可比公司平均估值69 倍，对应市值188 亿元。合理市值285 亿元，对应股价65.73 元/股。首次覆盖，暂不评级。

    风险提示

    　　核心产品销售低于预期；新产品研发低于预期。