中国太保(601601)：投资稳健支撑业绩高增 新单增速符合预期

事件：公司发布2020 年一季报，实现归属于母公司股东净利润83.9 亿元，同比增长53.1%，对应EPS 为0.93 元/股；归属于母公司股东的净资产1859.3 亿元，较年初增长4.2%，对应BVPS 为20.52 元/股；ROE 为4.6%，同比提升1.1pct.。

    投资要点

    资产配置风格稳健，投资收益驱动归母净利润高增53.1%。公司2020年第一季度实现归母净利润83.9 亿元，同比+53.1%，增速在同业中拔得头筹，我们认为业绩高增的主要原因是公司保持稳健的投资风格，把握时机兑现浮盈。1）一季度市场利率大幅下行，公司秉持稳健的投资理念，主动减少固收及权益类资产配置（占比合计降低1.0pct.，现金、现金等价物及其他占比提升1.0pct.）兑现投资收益，实现净投资收益率4.2%、总投资收益率4.5%，同比分别-0.2pct.、-0.1pct.，超市场预期。2）2020Q1 公司账面总投资收益（利润表投资收益+公允价值变动损益）同比增加34.7 亿，其中公允价值变动亏损0.8 亿（上年同期为+10.7 亿）；3）受假设调整等会计估计变更影响，公司保险责任准备金较19Q1 增提80.3 亿元，准备金补提压力持续。

    疫情影响下负债端承压，代理人渠道新单保费同比-31.1%符合预期。受疫情影响，寿险传统的线下销售、增员、基础管理等活动推进受限，短期内对寿险业务发展影响较大；同时，公司坚定推进寿险渠道转型，更加注重代理人质态提升，一季度手续费及佣金投入下滑21.9%；两方面因素共同影响下公司代理人渠道新单保费同比-31.1%至120.2 亿元，符合市场预期。公司在疫情期间采取多项举措积极推动线上化经营，包括线上积累客户、开展营销员培训、升级线上智慧服务等，实现续期业务保费同比+6.1%。目前国内疫情控制已取得良好效果，复工复产正在全面推进，我们预计二季度公司负债端将迎来改善。

    车险保费占比继续下降，非车险驱动产险保费增长。受疫情影响一季度新车销量大幅下降，公司车险业务受冲击较大，保费收入同比-0.5%至235.2 亿，占比下滑6.6pct.至60.2%。非车险业务持续高增32.5%，实现保费收入155.2 亿，驱动非车险占比提升至39.8%。展望后续，预计车险保费将在新车消费刺激政策下回暖，疫情后健康保障、复工复产等领域也将迎来发展机遇，健康险、农险、责任险等险种将保持较快增长。

    盈利预测与投资评级：公司持续推进转型2.0，聚焦价值、队伍、赋能，看好公司营销队伍结构升级驱动长期价值增长。预计公司2020 年、2021年NBV 增速分别为4.1%、11.3%，目前A 股、H 股估值分别为0.56、0.42 倍2020PEV，配置价值显著，维持“买入”评级。

    风险提示：1）转型难度超预期，新单大幅下滑；2）长端利率下行超预期；3）权益市场波动；4）GDR 发行压制股价。