海天味业(603288)一季报点评:商品销售情况良好 盈利能力保持高位

类别:公司 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:赵国防 日期:2020-04-26

海天味业公布2020 年一季度报,公司20Q1 实现营收58.84 亿元,同比+7.17%,实现归母净利润16.13 亿元,同比+9.17%,扣非归母净利润15.72 亿元,同比+12.54%;每股收益为0.60 元。

    投资要点

    品类保持增长,商品销售情况良好。公司20Q1 实现营收58.84 亿元,同比+7.17%,增速同比-9.78pct,公司收入增速同比降速,主要系公司餐饮渠道占比55%+,公共卫生事件影响下,渠道销售有所承压所致。公司线下渠道收入同比+6.04%,受益于部分消费向C 端转移,弥补B 端损失,公司20Q1 收入保持高个位增长。分产品看,公司酱油、调味酱、蚝油收入增速分别为5.81%、1.56%及4.23%(去年同期分别为:14.68%、6.13%及24.63%),酱油/调味酱/蚝油收入占比分别为67.3%/14.1%/18.6%,占比同比分别+0.58pct/-0.46pct/-0.12pct,三大品类保持增长。分地区看,东部/南部/中部/北部/西部地区占比分别为 20.52%/17.84%/22.60%/25.47%/13.57%,20Q1 收入同比分别+1.21%/-8.91%/+16.57%/+4.09%/+23.82%,20Q1 公司经销商数量达6107 家,其中东部/南部/中部/北部/西部区域经销商数量分别变动为+29/+63/+89/+77/+43 家,南部地区受影响较大,收入同比下滑;余下各地区保持增长。公司借助头部企业优势,节后迅速复工应对事件影响,挤压部分中小品牌市场份额,报告期内经销商数量净增301 家,同时在中部、西部地区加速渠道下沉,经销商数量分别+89/+43 家,收入保持双位增长。20Q1 经营活动产生现金流净额同比+681.02%,其中销售商品、提供劳务收到的现金同比+15.33%,商品销售情况较好。公司20Q1 预收账款(合同负债)25.14 亿元,同比+93.98%,较上期-38.66%,主要系19Q4 经销商备货基数较高,20Q1 经销商打款积极,后续增长可期。

    毛利率平稳,盈利能力保持高位。公司20Q1 毛利率为45.82%,同比+0.04pct,环比-2.40pct,毛利率同比基本持平,主要系公司C 端消费占比提升,C 端毛利率普遍高于B 端;环比小幅回落,主要系公司20Q1 受节令+公共卫生事件影响,生产效率有所降低,叠加部分原材料价格波动所致。公司20Q1 实现归母净利16.13 亿元,同比+9.17%,环比+6.23%,其中,营业外支出同比增加1015.34万元,主要系捐款增加所致,20Q1 公司实现扣非归母净利润15.72 亿元,同比+12.54%。收入平稳,费用率下降,盈利能力小幅提升。20Q1 公司整体费用率12.33%,同比-2.04%,环比-0.04%,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.62%/1.10%/2.15%/-1.55%,同比分别-1.40pct/-0.05pct/-0.47pct/-0.12pct。其中,销售费用率下降,主要系公司经销商自提比率提高,运费支出减少,营销方式优化,广告费用支出边际下滑,及公共卫生事情影响下,促销活动投放有所减少所致。公司20Q1 净利率达到27.41%,同比+0.50pct;扣非归母净利率达到26.72%,同比+1.28pct。

    三个维度看好海天的长期空间:1)市占率稳步提升,具备定价权。公司目前在酱油品类的市占率已近18%,较2016 年的15%提升显著,龙头地位稳定,具备产品定价权。从历史上看,公司平均每两年提价5%,能顺利转嫁成本上涨压力,2017 年初提价实现量价齐升,对业绩贡献显著。2)餐饮渠道占比高,先发优势显著。公司餐饮渠道占收入比重达60%,占比为行业首位。调味品在餐饮市场的量价均有提升空间(目前国内调味品占餐饮消费比重仅为3.4%,对标发达国家的10%仍有显著提升空间)。同时,餐饮市场对调味品的消费粘性强,公司的先发优势显著。3)扩品类有条不紊,有望成为中国龟甲万。公司目前酱油产品占比为六成,调味酱及蚝油已具规模,此外开始扩大料酒及醋等小品类布局。我们参照日本龟甲万的发展路径看,目前公司扩品类趋势确立,未来预计持续扩产扩品,借助现有品牌影响力及渠道优势,实现调味品全品类布局。

    盈利预测及投资建议:公司为调味品龙头企业,提价能力+餐饮壁垒+扩品预期,未来业绩前景可观。我们维持之前的盈利预测不变,2020 年公司收入为227.8亿元(+15.1%),净利润为63.3 亿元(+18.3%),对应2020 年4 月24 日收盘价,公司2020 年PE 为54x。维持“审慎增持”评级。

    风险提示:宏观经济放缓、行业竞争加剧、原材料上涨、产品升级进程低于预期、食品安全问题