深度*公司*海天味业(603288):疫情影响 短期收入增速放缓 全年仍有压力

类别:公司 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:毕翘楚/汤玮亮 日期:2020-04-25

海天味业公布2020 年一季报。公司实现营业收入 58.8 亿元,同比+7.2%;实现归母净利润 16.1 亿元,同比+9.2%,扣非归母净利润 15.7 亿元,同比+12.5%;EPS 0.60 元。疫情影响下,业绩略低于市场预期。

    支撑评级的要点

    收入增速承压,预计疫情可能影响到二季度,三四季度有望逐步恢复。

    从年初起爆发新冠疫情,对餐饮行业打击较大,海天作为调味品龙头企业,餐饮占比60%-70%,终端需求下降导致公司业绩承压,故整体一季度收入增长放缓,仅有7.2%。合同负债(原预收款)达到25.1 亿,比上年同期增长94%。一季度收入+预收增量同比增18-19%,和往年Q1 平均增速相近,说明经销商按正常节奏打款,但没有及时提货,疫情对终端销售有较大影响。我们预计公司收入压力会继续持续到二季度,三四季度有望逐步恢复,通过增加渠道支持和加大促销力度弥补Q1 的缺口。

    酱油、蚝油增速下降快,区域差异明显。(1)分产品看,家庭端使用的调味酱增速略有放缓,但餐饮端的酱油和19 年高速增长的蚝油增幅下降较快: 1Q20 酱油同比增5.8%,增速同比下降8.9pct;蚝油同比增4.2%,增速大幅下降20.4pct;调味酱同比增1.6%,增速下降4.6pct。(2)分区域看,差异明显:相对成熟的东、南、北部区域增速慢于平均,增速分别为1.2%、-8.9%和4.1%。而中、西部区域增速较快,增速分别为16.6%、23.8%。(3)经销商数量上看,2019 年末5,806 家,1Q20 净增301 家,中部、北部区域净增加数量最为突出。

    毛利率维持不变,控费能力强,预计销售费用率全年略增。1Q20 毛利率为45.8%,维持不变。费用率控制得当:销售费用率为10.6%,同比-1.4pct;管理费用率为1.1%,同比-0.1pct;财务费用率为-1.6%,同比-0.1pct; 研发费用率为2.4%,同比+0.1pct;合计共下降1.4pct。销售费用率下降,我们推测原因为渠道促销减少,我们预计二季度之后促销增加,全年有望升高。1Q20 归母净利同比增9.2%,扣非增12.5%,净利率27.4%,同比提升0.5pct,盈利能力增强。

    估值

    公司快速应对疫情,通过增加渠道支持调动经销商积极性。同时,年初收购的燕庄可增加食用油品类,快速拉升销售收入。21 年疫情影响趋缓,销售费用率有望得到有效控制。因此我们维持20 年盈利预测不变,小幅上调21 年盈利预测。预计20-22 年EPS 为2.28、2.77、3.21 元,同比增15%、21%、16%,维持增持评级。

    评级面临的主要风险

    渠道深耕进度低于预期,原材料成本大幅波动,行业竞争加剧,疫情对餐饮行业影响恢复缓慢。