天士力(600535)年报点评报告:销售策略调整致业绩下滑 渠道库存优化利于长期发展

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:潘海洋 日期:2020-04-25

  2019 年业绩下滑35.19%,2020 一季度业绩下滑34%内容事件:公司发布年报及一季报,2019 年公司实现营业收入189.98 亿元,同比增长5.61%;归母净利润为10.01 亿元,同比下降35.19%;归母扣非后净利润为9.46 亿元,同比减少29.58%,业绩下滑的原因包括工业收入下降、对权益法核算的天境生物确认投资收益-1.34 亿元及公司执行新的金融工具准则后金融资产确认公允价值变动损益-0.68 亿等。2020 年Q1 公司实现营业收入39.53 亿元,同比减少13.53%;净利润为2.95 亿元,同比减少34.21%,归母扣非后净利润为2.82 亿元,同比减少28.90%,预计主要是受疫情等因素影响,随着疫情的控制,医疗终端的逐步恢复,全年业绩有望恢复增长。

      2019 年推动渠道库存优化,2020 年1 季度受疫情下游业绩阶段性下滑2019 年公司终端销售情况稳定,短期受销售策略调整和医保谈判降价导致年度业绩暂时承压:2019 年公司工业收入62 亿元,同比下降12.8%,公司化药板块保持平稳增长,生物药板块收入略有下滑,工业收入下滑主要受到中药板块收入下滑19%的影响,预计是公司销售策略调整,推进产品去库存,减少了发货所致,同时2019 年普佑克、丹参多酚酸、益气复脉注射剂等预计参与医保谈判为避免价格补差,控制了发货节奏,主要中药产品的终端销售数据依然维持稳定增长,其中丹滴IMS 终端显示仍有约0-5% 的增长,生物药普佑克IMS 终端数据显示增速超40%。公司去库存战略效果已显现,其中工业应收账款从36 亿下降至28.4 亿。

      公司营销策略调整导致业绩短期承压,随着渠道库存的持续优化,公司产品收入有望实现长期健康稳定的发展。

      2020 年一季度受疫情及医保谈判降价影响业绩暂时下滑,全年有望恢复性增长:一季度业绩下滑的原因:1、由于疫情导致医院门诊量和住院量的下降,公司药品收入减少;2、预计三个医保谈判品种在2020 年执行新的价格带来收入的同比下降。随着国内的疫情得到控制,产品销售有望逐步回归正常,伴随着医保谈判品种逐渐在全国落地并快速放量,我们预计2020业绩有望呈现前低后高的恢复增长态势。

      商业资产剥离聚焦主业有望迎来财务报表改善:公司目前正在进行商业资产出售工作。公司将进一步聚焦医药工业,提升财务报表质量和资金利用效率。2019 年公司总应收账款84.3亿元,其中商业应收账款达到55.90 亿元。因此,医药商业资产出售后,公司应收账款将大幅下降。此外预计随着商业资产出售,资产负债率和经营活动现金流也有望进一步改善。

      持续强化研发,拥抱创新时代

      四位一体研发模式不断丰富公司研发管线,重磅品种普佑克脑梗、肺梗适应症有望今年提交上市申请:公司研发战术上坚持国际化策略,以“四位一体”研发模式整合全球前沿技术、布局世界领先靶点,解决未被满足的临床需求。公司研发管线现有在研项目75 个,1 类创新药25 个,45 项进入临床研究阶段。重点核心生物创新药普佑克脑梗III 期及肺梗II 期临床试验已经完成出组,今年有望提交上市申请,一旦脑梗适应症获批,普佑克销售有望迎来加速增长。另一重磅品种复方丹参滴丸(T89)美国FDA 慢性稳定性心绞痛适应症临床III 期验证性试验已开始入组,急性高原综合症临床Ⅱ期试验已完成入组,已向美国FDA 递交Ⅱ期试验结题申请,将启动Ⅲ期临床试验。

      回购彰显发展信心

      公司推出了回购计划,回购金额达1-2 亿元,回购股价不超过人民币21.48 元/股,彰显了对未来发展的信心,本次回购的股份将用作对公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干的股权激励,若完成股权激励将充分调动核心团队的积极性,增强公司长期发展动力。

      看好公司长期发展,维持“买入”评级

      由于公司加大去库存以及疫情影响,我们调整公司盈利预测,预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.69、0.78 及0.88 元,其中20/21 上次EPS 为0.99、1.09 元,对应PE 为21、19、16 倍。

      中药配方颗粒创造新的收入增长点,公司持续深入布局大生物制药创新平台的战略发展,公司“四位一体”成果不断落地,看好公司长期发展,维持买入评级。

      风险提示:丹滴销售和适应症拓展低于预期,普佑克营销进展、适应症拓展进度低于预期;“四位一体”布局相关项目进展低于预期