温氏股份(300498)：猪禽助力19业绩高增长 养殖航母稳健前行

1、事件

    公司发布2019 年年度报告及2020 年一季报。

    2、我们的分析与判断

    1）生猪、禽板块共同发力，19 年业绩高速增长

    2019 年，公司实现营业收入为731.44 亿元，同比+27.78%，其中肉猪、肉鸡、其他养殖、原奶及乳制品、兽药分别贡献418.11/267.86/20.90/7.28/6.24 亿元，同比+23.83/+34.22%/+19.98%/+23.04%/+24.94。公司实现归母净利润139.67 亿元，同比+252.94%；扣非后归母净利润为130.54 亿元，同比+233.61%。综合毛利率为27.66%，同比+10.81pct，主要为生猪养殖板块毛利率提升显著（+16.52pct）；期间费用占比为8.83%，同比-0.03pct。公司业绩提升主要源于于肉猪、肉鸡板块表现优异。19Q4，公司实现营收248.32 亿元，同比+51.44%；实现归母净利润78.82亿元，同比+645.32%。分红预案：每10 股派现金10 元（含税），以资本公积金向全体股东每10 股转增2 股。

    2020Q1，公司实现营收174.49 亿元，同比+24.89%；实现归母净利润18.92亿元，同比+510.93%；综合毛利率为20.55%，受肉禽业务价格下行影响，毛利率下行。

    2） 禽肉替代效应显著，新冠疫情短期影响业务利润

    2019 年，公司禽养殖业务实现营收267.86 亿元，同比增加34.22%；毛利率26.31%，同比+3.03pct，主要由于报告期内肉禽高景气，叠加非洲猪瘟抬高猪肉价格，禽肉替代消费效应显著，禽肉价格高位。19 年公司销售肉鸡9.25 亿只，同比+23.58%，均价15.06 元/公斤，同比+9.93%；销售肉鸭4040.65 万只，同比+28.96%。受益于肉鸡、肉鸭量价同升，公司禽肉板块营收增长达33.9%。公司于19 年12 月完成对京海禽业的收购，持有京海禽业80%股权，禽养殖产能进一步扩张，公司预期2020 年肉鸡出栏增长15%-20%。2020Q1 肉鸡行业受疫情冲击严重，需求端低迷，部分地区禁止活禽销售，黄羽鸡行业普遍亏损。期间公司毛鸡、毛鸭售价同比下降15.33%/29.15%，禽养殖板块出现较大亏损。目前各地防控措施逐步解除，消费回暖，疫情影响已逐渐减弱。根据公司年报，2024 年公司计划出栏肉禽15 亿只。

    3）猪价高位震荡，生猪养殖业务加速扩张

    2019 年，公司生猪养殖业务营业收入为418.11 亿元，同比增长23.83%；毛利率28.84%，同比+16.53pct，销售肉猪1851.66 万头，同比-16.95%，销售均价18.79元/公斤，同比+46.57%。主要由于受非洲猪瘟影响，生猪销量下行，但受益于猪肉价格大幅上涨，生猪板块营收及毛利涨幅明显。目前公司持续完善生物安全防控体系，严格落实核心种猪资源保护工作，能够有效防控非洲猪瘟。公司于2020年1 月完成对新大牧业收购计划，持有新大牧业61.86%股份，加速扩张公司生猪养殖业务。19 年年末，公司生产性生物资产达42.96 亿元，环比Q3 增加4.52 亿元。公司积极完善产能布局，新增高效化猪场项目产能809 万头，竣工产能688万头，力争全年新增肉猪饲养能力500 万头，计划2024 年肉猪出栏超5600 万头。

    2020Q1，公司肉猪销量225.6 万头，同比-62.2%；生猪销售均价36.62%，同比+193.69%；实现营业收入约97.9 亿元，同比+17.13%。受一季度疫情影响，猪肉消费疲软，供给依旧偏紧，猪肉价格高位震荡。随着疫情影响降低，消费逐步回暖，我们预计猪肉价格将有所突破，生猪业务持续高盈利趋势。

    3.投资建议

    公司肉禽与生猪业务稳健发展，持续受益于高景气行情，未来业绩弹性可期。

    我们预计公司 2020-2022 年 EPS 分别5.3/4.06/3.83 元，对应PE 为6/8/8 倍，给予 “推荐”评级。

    4. 风险提示

    动物疫情的风险、原材料价格波动的风险、猪价波动的风险、食品安全的风险、市场竞争的风险等。