通策医疗(600763)：公司发展模式稳健 2020Q1业绩受疫情拖累

报告摘要：

    事件：1）公司2019 年实现营业收入18.94 亿元，同比增长22.52%；实现归属上市公司股东的净利润4.63 亿元，同比增长39.44%，扣非后归母净利润4.53 亿元，同比增长38.60%；实现经营活动产生的现金流净额6.48 亿元，同比增长38.01%；EPS 为1.44 元。业绩符合预期。

    2）2020Q1 实现营业收入1.93 亿元，同比增长-51.08%；实现归属上市公司股东的净利润-0.19 亿元，同比增长-119.58%，扣非后归母净利润-0.23亿元，同比增长-125.18%；实现经营活动产生的现金流净额-0.68 亿元，同比增长-159.42%；EPS 为-0.06 元。业绩符合预期。

    打造“区域总院+分院”的集团化复制模式与围绕患者的团队诊疗模式。构建分别以杭州口腔医院平海院区、城西院区和宁波口腔医院三家总院为中心的3 个“总院+分院”的区域医院集群，形成区域内品牌竞争力，实现在较短时间内获取客户信赖、扩大市场份额。着力解决医生资源缺乏的关键问题，借鉴梅奥团队模式和阿米巴经营模式的理念，打造以服务患者为中心的团队接诊模式。报告期内，公司口腔医疗门诊量达到212.12 万人次，其中，儿科医疗服务实现营收2.93 亿元，同比增长30.39%；种植医疗服务实现营收2.97 亿元，同比增长28.00%，正畸医疗服务实现营收3.82 亿元，同比增长22.60%。

    受疫情拖累，2020Q1 业绩有所下滑。新冠肺炎疫情期间，全国防疫形势严峻，常规口腔医疗服务受影响较大，公司根据卫计委要求暂停下属医院全部诊疗服务。随着国内疫情的有效控制，3 月后公司下属医院逐步恢复诊疗服务，估计二季度公司相关业务也将逐渐恢复至往年同期正常水平。

    通策医疗是国内第一家以口腔医疗连锁经营为主要经营模式的上市公司，持续深耕口腔、生殖、眼科等专科医疗服务领域，致力于成为中国领先的综合医疗平台。其中，公司作为中国大型口腔医疗集团，已在全国各地开设32 家口腔医院。

    可复制的大连锁发展模式，内生外延双轮驱动。公司深耕牙科医疗服务，通过精准的市场定位，采取差异化定价策略，形成可复制的成熟连锁发展模式。通过打造医生集团，实现人才团队建设；以浙江为出发点，深耕优势区域，牙科服务不断向外辐射，通过成熟医院模式持续实现专业医疗机构的外延建设

    高端口腔服务种植、正畸受庞大的市场需求拉动呈现高速增长。以通策医疗为样本分析中高端口腔医疗服务就诊患者治疗结构，牙齿种植、牙齿正畸为口腔服务的核心领域，其中牙齿种植患者在所有就诊患者中占比约为20%。通过口腔细分领域三年平均增速来看；高端口腔服务中的隐形正畸、种植牙的平均增速为34.6%、23.2%。

    口腔门诊量稳定增长，区域分院持续贡献利润。自2015 年至2019 年，公司口腔门诊量由105.85 万人次增长至212.12 万人次，年复合增速为18.98%。其中，浙江区域内的区域分院已经成功复制总院的品牌与盈利能力，分院门诊量稳步增长，收入贡献比例逐年扩大。

    受益于种植牙行业的高速增长，公司提出倍增计划。种植增长计划要满足客户高、中、低价的种植需求，特别是重点覆盖中低价市场。预计5 年内，种植牙数量按照每年倍增的速度增长至100 万颗。随着种植牙规模化的发展，未来种植牙的降价趋势将逐渐明显，单价在1 万元以上的高端种植牙预计降价至约7000 元左右，未来100 万颗种植牙贡献收入合计约70 亿元以上。

    盈利预测与投资评级：预计公司2020 年-2022 年实现营业收入分别为19.23 亿元、23.15 亿、28.69 亿元；归母净利润分别为5.32 亿元、7.35 亿元和10.38 亿元；EPS 分别为1.66 元、2.29 元和3.24 元，对应PE 分别为73.43X、53.15X 和37.67X。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示：产品销售不及预期，医院开诊不及预期