景旺电子(603228):跟踪报告内外挖潜 管理致胜

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:鄢凡/张益敏 日期:2020-04-24

  事件:

      我们近期组织了景旺电子核心业务线领导(FPC负责人邓利总、营销负责人王宏强总、财务总监王长权总、董秘黄恬总)与机构投资者就一季报情况及经营战略进行了线上会议沟通,综合会议要点和我们对行业及公司的判断,观点跟踪如下:

      评论:

      1、管理致胜,内外挖潜致盈利能力回升。

      景旺是内资民营PCB龙头企业,2018年之前ROE稳定在20%以上,毛利率连续5年稳定在31%以上,以优秀管理和盈利能力业内著称。18-19年因行业周期下行、珠海软板亏损扩大,导致公司利润率下行(19Q1-Q4毛利率29.9%/27.3%/25.6%/27.4%),从20年Q1来看,公司单季度毛利率恢复至29.2%,且如无疫情影响毛利率将更高,对此财务总监王总认为公司盈利能力遂势回升来自于:

      1)Q1软板业务毛利率同比提升2-3个pct,珠海FPC扭亏,且珠海FPC3月份良率比19年平均值提升约4个pt、人均产值比19年全年数值提升55%、材料成本率下降9.5%;2)通过向江西二期导入龙川溢出订单、内部产线匹配度提升带来江西二期硬板毛利率提升。对于二季度及后续利润率展望,王总认为盈利能力将继续回升,因珠海FPC良效率尚处于改善通道仍有提升空间,且江西二期目前为后续扩产提前分掉了固定成、随着产线爬坡毛利率望回升至硬板业务平均水平,以及价值量更高的通信类高多层订单导入的拉动。

      2、软硬兼施,扩品类提份额抵抗需求波动风险,2018年上半年之前,公司所处4-8层多层板、国产手机FPC市场需求尚处于稳定状态,但2018年下半年开始,伴随着电子行业需求下行,以及内资PCB同行扩产后中低端市场供需格局边际变差,公司开始感受到原有业务体系发展瓶颈。

      2019年开始,公司在软硬板双赛道均加强了研发、客户认证、市场推广、人才招募等工作。

      硬板方面,公司是最快切入通信PCB核心赛道并收入放量的企业,营销负责人王总认为当前通信基站+IDC类订单需求景气,预计20年来自核心设备商客户收入将超10亿,同比翻倍以上增长,此外王总表示目前工业控制类订单需求逆势增长,原因是疫情下工业自动化设备投放量提升,医疗类订单在疫情下亦逆势受益,该等硬板类订单的导入均一定程度上对冲了汽车板短期的需求压力。对于占景旺收入约20%的汽车板业务,王总认为当前海外汽车电子客户存在开工和交付压力,但公司通过将龙川基地溢出订单调配至江西二期(定位为汽车板)来帮助爬坡、导入新能源&智能车类订单等举措抵抗风险,从下游来看,王总也表示海外停工总体影响时间可能持续6-8周,欧洲和墨西哥汽车客户有望失在4月中n下句复工,中国市场在补贴政策推出下也可能率先复苏。

      软板方面,FPC负责人邓总认为,虽然当前手机订单占公司总收入约20%,且下游需求总量有下修压力,但Q1来看公司在主要客户OV处的订单份额相比去年Q4有提升,且在可穿戴、智能家居等品类上逐步导入,此外珠海双赢也通过下游组装厂切入北美消费电子大客户MAC音频类料号等产品,进一步加强FPC高端技术和客户储备。

      3、加速扩张,全面布局电路板行业三大景气赛道。

      景旺作为传统4-8层硬板和国产品牌FPC供应商,当前处于产品升级窗口期,未来1-2年公司将在珠海+龙川谋求大规模的高端产线扩张。公司董秘黄总深入介绍了景旺后续的扩产计划:1)多层硬板方面,珠海高多层工厂预计将在20年底试产、21年Q1投放,定位在电路板行业当前最景气5G通信/IDC赛道,平均层数14层、是目前公司硬板平均层数的2倍。黄总表示自19年公司进入5G基站供应链以来,龙川高多层产线处于供不应求状态、该等订单占产出比例超70%,客户对景旺开放的多层板试验权限正在逐步扩大,珠海工厂的投入将承接5G通信/IDC赛道景气需求,并提升景旺在通信市场的话语权;2)软板方面,FPC负责人邓总表示,公司将着力提高FPC平均层数,其中在射频软板料号(LCP传输线等)上加强参与客户前期项目,今年底有望形成规模性产能、目前已经积累了5家客户,且跟富士康、高通等保持合作。智能穿戴领域软板料号也有望导入国内主流手机品牌客户的IOT产品。产线方面,公司在龙川投建FPC二期,主要瞄准智能穿戴/OLED显示/智能家居/摄像头产品,叠加珠海现有产能,中期FPC产能将提升至现有的2倍以上;3)HDI方面,董秘黄总表示公司试图抓住4/5G智能终端主板技术升级机遇,在珠海投建高端HDI工厂(含SLP),目前公司已经着力吸引了业内顶尖的HDI技术人员加盟,21年共厂逐步投产后望和原因手机业务产生一定协同效应。

      4、投资建议。

      我们认为景旺靠管理致胜,在当前下游多项需求并不明朗的市场环境下,望通过内部良效率优化、通信订单导入、提升份额等保持稳健增长。我们预计公司20-22年营收为72/87/105亿,归母净利润为10.0/12.2/14.5亿,对应EPS 为1.65/2.01/2.39元,对应当前股价PE为29.1/23.8/20.1倍,维持“强烈推荐-A”投资评级,目标价57元。

      风险提示:5G进度不达预期,行业竞争加剧,宏观经济风险