柳药股份(603368):高毛利板块持续贡献业绩 20Q1净利率明显提升

类别:公司 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:杜佐远/蔡明子 日期:2020-04-23

  事件:

      4 月23 日,公司发布2019 年年报:全年实现收入148.57 亿,同比增长26.82%;归母净利润6.85 亿,同比增长29.77%;扣非净利润6.71亿,同比增长27.02%;EPS2.66 元。经营现金流净额4.13 亿,同比增长1751.61%。

      同时,公司发布2020 年一季报:20Q1 实现收入36.16 亿,同比增长6.76%;实现归母净利润1.85 亿,同比增长15.30%;实现扣非净利润1.76 亿,同比增长14.15%;EPS 0.71 元/股。实现经营现金流净额-7.07亿,去年同期同期-3.05 亿。公司一季度业绩略超我们的预期。

      利润分配预案:以利润分配实施公告确定的股权登记日的公司总股本为基数,向全体股东每10 股派发现金股利人民币6.80 元(含税);向全体股东每10 股以资本公积转增4 股。

      点评:

      1.市场份额扩大提升议价能力,现金流持续改善19 年分季度看,公司Q1/Q2/Q3/Q4 收入分别为34、38、39、37 亿,同比增长24.89%、35.86%、22.46%、24.77%;归母净利润分别为1.60、1.96、1.91、1.37 亿,同比增长41.68%、37.50%、41.52%、0.38%;整体利润端仍快速增长,市场份额的进一步扩大、议价能力随之提升和其他高毛利板块贡献加大,毛利率季度间较平稳。19Q4 归母增速0.38%,主要与股权激励费用1850 万和银行贴现费用有关。

      20Q1 公司利润增速远超收入增速,在疫情影响医院常规配送,进而影响收入增速的情况下,公司的高毛利板块受影响较小,参考行业水平,预计零售板块收入增长在35%以上,工业25%左右,器械销售60%以上,带动了净利率的提升。

      毛利率水平看,公司19 全年毛利率12.15%,比去年同期提升个1.39点;高毛利板块占主营收入比重不断增加,全年零售占总收入的12.71%,工业占总收入的2.79%,较往期均有提升。

      净利率水平看,19 年四个季度净利率分别为5.08%、5.81%、5.41%、4.25%,19 全年净利率5.15%,较18 年4.85%提升0.3 百分点,盈利能力呈上升趋势,主要原因是市场份额的进一步扩大,议价能力随之提升和其他高毛利板块贡献加大。这一趋势在20Q1 更加明显,20Q1净利率提升至5.51%,同比提升0.43 个百分点。

      公司19 年现金流净额4.13 亿万,提升1751.61%,除了销售规模扩大,还有加强应收账款回款、应收汇票贴现收到的现金增加以及部分客户回款加快所致。

      2. 高毛利业务提速带来业绩加速,原有配送板块保持稳健增长:

      批发:19 年实现营收125.15 亿,同比增长22.41%。毛利率8.69%,同比提高0.58pct;主要原因是公司批发业务销售规模扩大,同时公司药品区域代理级别提高,供应商给予公司的返利政策增加,毛利率提高。同时公司积极搭建电商云服务平台、供应链管理平台、处方流转平台、合理用药平台等,整合上下游客户资源,提供多维度服务。2019年公司完成自主 B2B 电子商务分销平台——“柳药云商”的搭建,面向医药流通行业上、下游客户提供“寻、购、销、运”一站式网上药械购销服务,全面提 升公司的产品分销能力和服务水平。截止19 年,接入“柳药云商”上游客户2000 多家,与3000 多家下游终端客户在线开展业务。

      零售:19 年实现营收18.89 亿,同比增长44.57%。毛利率24.55%,同比减少1.85pct;主要原因是零售药店布局设店加快,销售规模扩大,毛利率相对低的DTP 品种及处方药品销量增加。2019 年,公司继续通过自建或收购方式加快在核心城市的布局设店,药店总数达600家(包含所收购药店),其中医保药店404 家,逐步形成以城市专业化药房为中心,DTP 药店、医院院边药店为支撑,覆盖核心城区和社区的门店体系,同时进一步强化药店专业化服务水平,创新服务模式,加快构建会员体系和慢病管理体系。在DTP 业务方面,桂中大药房进一步加快DTP 药店布局,DTP 药店数量达97 家。

      工业:19 年实现营收4.14 亿,同比增长153.77%。毛利率53.36%,同比提高9.97pct;主要原因是是公司完成对万通制药的收购,其2019年收入全部实现并表,进一步提升了工业业务的高毛利品种销售占比。

      器械、IVD 试剂销售:19 年器械销售收入6.4 亿元,同比增长41.14%;在检验试剂方面,柳润医疗规模持续扩大。公司以医院供应链延伸服务项目为契机,加快公司器械、耗材配送服务平台的推广应用,把医疗器械、耗材SPD 项目引入医疗机构,提高器械、耗材市场份额。

      3. 发行8.02 亿可转债,全方位提升公司竞争实力2020 年1 月16 日,公司成功发行8.02 亿可转债,期限6 年,主要用于南宁中药饮片产能扩建(2.5 亿)、连锁药店扩展(1.1 亿)、玉林物流运营中心(2 亿)、补充流动资金(2.4 亿),全方位提升公司竞争实力:募投项目有利于提升中药饮片产能,增强公司在中药饮片领域的整体实力和竞争力;提升药店覆盖广度和深度,以及提升药店专业化水平;提升配送效率以及缓解公司资金压力。

      盈利预测:公司终端资源丰富,流通市占率提升和高毛利业务占比提升带来整体业绩提速,预计20-22 年归母净利润分别为8.08/10.10/12.33 亿元,对应PE 分别为11X、9X 和7X,具备业绩和估值吸引力,维持“买入”评级。

      风险提示:医院供应链延伸服务项目推进低于预期,药品降价超预期。