爱婴室(603214)：费用刚性拖累一季度业绩下滑 线上销售翻倍

　　公司发布2020 年一季度报告， Q1 归母净利增速同比下降50.3%，符合预期。

    　　公司20Q1 实现收入5.2 亿元，同比下降4.8%，归母净利润883 万元，同比下降50.3%，扣非净利润亏损60 万元，主要由于一季度公司收到政府补助近1000万元。

    毛利率提升，净利率下降，费用率上升，现金流有所好转。1）一季度毛利率提升，费用率小幅增加。20Q1 毛利率27.6%，较去年同期提升1.2pct，主要是由于毛利率较高的供应商服务收入占比有所提升。一季度销售费用率较去年同期提升3.8pct 至23.7%，管理费用率（含研发费用）较去年同期小幅提升0.9pct 至3.3%，费用相对刚性，使得净利率同比下降1.9pct 至1.7%。2）现金流有所改善，资产质量仍需进一步提升。20Q1 存货较去年同期增加4165 万元至5.7 亿元，应收账款较去年同期增加869 万元至2225 万元。20Q1 经营性现金流净额为-262 万元，较去年同期增加2868 万元，主要由于公司优化、控制存货采购。

    20Q1 门店数量维持297 家不变，预计下半年客流恢复叠加开店加速推动销售增长。20Q1 开店6 家合计3269 平，关店6 家合计3066 平，主要是公司控制成本，战略性关闭低效门店。预计公司全年开店30-40 家，净开店20-30 家。测算得Q1 同店下滑约30%，未来随着线下客流逐步恢复以及下半年开店加速，线下销售有望逐步复苏。

    线上销售收入翻倍，奶粉类营收持续增长，主要地区毛利率增长。1）分业务类型看：线上与门店毛利率增加，批发与婴儿服务毛利率下降。门店销售同比降9.2%至4.5 亿元，占总营收87%；线上收入同比大增113.5%至2874 万元，毛利率同比上升5pct 至16.1%； 2）分产品看：奶粉类产品是唯一在疫情中逆势增长的品类。奶粉收入同比增长3.5%达2.76 亿元，毛利率提升1.01pct 至21.5%。

    　　用品类与棉纺类分同比下滑12.9%与29.9%，主要产品毛利率基本保持稳定。3）分地区看：上海占比最高，江苏恢复最快。上海收入同比增长3.78%达2.67 亿，净关店1 家至83 家。江苏地区复苏迅速，门店数为62 家不变，收入同比增长3.8%达8356 万元。浙江净开店2 家，收入同比增长13.2%，福建新开店1 家，收入同比下降15.7%。

    公司身处万亿母婴市场优质赛道，下半年随着展店提速以及门店销售恢复，有望恢复良好增长，维持增持评级。公司是华东母婴连锁龙头，线上增长势头良好，线下门店逐步恢复有序扩张。我们维持原盈利预测，预计2020-2022 年归母净利润1.78/2.15/2.66 亿元，对应PE 为22/18/15 倍，维持增持评级。

    风险提示：若新型冠状病毒感染肺炎疫情持续时间较长，公司线下零售可能不及预期。