涪陵榨菜(002507)2020年一季报点评：供给影响短期业绩调整周期提前结束

投资要点：

    业绩符合预期，预收大幅增长

    公司于昨日发布了2020 年第一季度报告。报告期内，公司实现营业收入4.83亿元，同比减少8.33%；实现归母净利润1.66 亿元，同比增长6.67%；实现扣非后归母净利润1.57 亿元，同比增长2.27%。其中，预收账款2.67 亿元，净增1.66 亿元；销售商品、提供劳务收到的现金为6.73 亿元，同比增长36.03%。

    终端需求旺盛，奠定全年基础

    我们认为上述业绩反映了在疫情影响下终端实际需求旺盛的情况，渠道动销节奏加快，但受制于复工以及物流影响库存未能及时补足，造成营业收入小幅下滑预收账款高企。二季度将进入渠道补库存行为下的供应链恢复阶段。第一季度营业收入/预收账款合计为7.12 亿元，为全年的业绩奠定基础。

    主动收缩费用投放，促使业绩正向增长

    销售费用下降是一季度实现业绩正增长的主要原因。2020 年Q1 公司销售费用为0.77 亿元，同比下降27.36%；销售费用率仅为15.94%，环比下降11.59个百分点，同比下降4.17 个百分点。我们判断，疫情期间终端需求旺盛叠加供给有限促使公司主动收缩费用投放，随着渠道库存水平的正常化费用投放预计全年将维持紧平衡。得益于费用投放的减少，公司净利率水平提升至高位。2020 年Q1 公司净利率为34.37%，环比提高11.77 个百分点，同比提高4.96 个百分点。

    投资建议

    我们认为，公司业绩拐点明确，疫情影响反而缩短公司提价后周期的经营调整阶段，销量企稳回升，营收水平长期向好。随着公司渠道的持续下沉、产能的陆续释放及品类的不断扩张，公司发展有望再上一个台阶。费用投放中期来看可能都会有明显的改善，释放利润弹性。综上，我们上调公司2020-2022 年每股收益分别为0.96/1.10/1.32 元，给予公司“增持”的投资评级。

    风险提示

    突发食品安全问题，原料价格大幅上涨，渠道调整不达预期