浙江美大(002677)：度过时艰 斑马仍在成长

　　事件：公司发布2020年一季报，报告期内，公司实现营收1.1亿元，同比下滑61.4%；实现归母净利润2031.8 万元，同比下滑73%。受新冠肺炎疫情影响，2 月装修及商贸活动基本暂停，公司自上市以来，首次出现营收及归母净利润下滑。

    　　收入规模骤减影响盈利能力下行。报告期内，公司销售毛利率为46.5%，同比减少7.3pp，受此影响公司经历了18.2%，同比减少7.2pp。我们认为是在疫情期间市场需求骤减的情况下，公司计提折旧及固定成本摊销造成单台成本增加。

    　　我们认为公司盈利大幅下滑乃是特殊时期的短期结果，并不影响公司长期盈利能力，随着营收重回增长，盈利水平也将回升。

    　　营收规模缩减，费用率变动较大。报告期内，公司销售费用率13%，同比下降2.5pp；管理费用率15.9%，同比上升7pp；财务费用率-4.1%，同比下降3.6pp。

    　　通过对比2019 年同期各项费用绝对值，管理费用变动较小，销售费用、研发费用都因停工停产有所下滑，费用率变动较大主要受收入规模骤减，影响分母所致。

    　　疫情影响集中淡季，需求有望逐步释放。一季度受疫情影响，集成灶销量明显下滑，Q1 为公司淡季，按照2019 年收入数据，Q1 仅占全年营收17.2%。随着国内疫情逐步控制，3 月住宅竣工面积增速转正，同比增长1.2%，预计装修市场逐渐恢复正常，旺季来临有望对冲Q1 影响。集成灶行业仍处于高速成长期，加之疫情期间人们做饭频次的提高，使集成灶高吸油烟率、低噪音、省空间、智能化的优势进一步凸显，我们判断行业逆势增长的长期逻辑不变。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司20/21/22 年EPS 分别为0.83/1.01/1.22元。我们曾将公司比作斑马，作为成长行业的龙头股，兼具黑马与白马的属性，目前认为这匹斑马仍在快速成长，估值处于较低位置，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国内疫情反弹风险，原材料价格或大幅波动的风险，竣工延后超出预期风险。