杰普特(688025)：激光板块毛利率显著提升 智能装备有望迎拐点

　　事件：公司公布2019 年年报，2019 年实现营收5.7 亿元，同比-14.8%；实现归母净利润0.65 亿元，同比-30.8%。

    　　连续与固体激光器出货量大幅增加，智能装备板块短期回调。公司激光器板块营收3.2 亿元，同比+20.8%，其中公司连续激光器销量快速释放，2019 年销量达1175 台，同比+83.0%；固体激光器销量达1573 台，同比+126.3%；脉冲激光器实现小幅增长，销量为11833 台，同比+1.0%。智能装备板块营收1.9 亿元，同比-42.3%，主要系下游客户创新力度趋缓导致设备更新需求下滑；光纤器件、其他业务分别营收0.24、0.33 亿元，分别同比-29.1%、-13.8%。

    　　产品结构优化+连续激光器规模效应显现，推动激光器板块毛利率上行。2019年公司综合毛利率为36.3%，同比+2.1pp。分板块来看，激光器板块毛利率为33.1%，同比+5.4pp，主要系公司脉冲激光器持续向高功率段渗透带动产品结构优化，连续激光器受益销量大幅提升规模效应凸显；智能装备板块毛利率为37.5%，同比-1.0pp。光纤器件毛利率为24.4%，同比+6.3pp。三费方面，2019年公司销售/管理（含研发）/财务费率分别为8.4%/17.8%/-1.0%，分别同比+2.6pp/+5.2pp/-0.1pp。其中销售费率的增加主要系人工薪酬等费用增长；管理费率提升主要系公司研发费用的快速增长，2019 年公司研发费率为11.7%，同比+3.7pp，研发持续高投入。

    　　差异化竞争稳固护城河，连续产品快速突破。公司系国产MOPA 激光器龙头，由于与传统调Q 脉冲技术存在技术路径、应用场景差异，公司脉冲激光器盈利能力保持稳健；随着公司持续向高功率段延伸，以及超快激光器的加速布局，预计公司脉冲板块护城河将进一步稳固；连续板块同样实现快速突破，自2016年布局以来，公司目前已推出单模3kW、多模12kW 等连续光纤激光产品，预计随着公司技术与市场的持续开拓，连续板块有望成为公司新的业绩驱动力。

    　　下游客户创新大年预期有望落地，带动智能装备板块迎拐点。2014 年公司切入苹果供应链，2017 年受益iPhone 创新大年催生产线设备更换需求，公司业绩释放极大弹性；2020 年iPhone 有望发布首款5G 机型，创新大年带动下公司智能装备板块（智能光谱检测仪、VCSEL 检测系统等）有望再乘东风迎来拐点。

    　　盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年公司归母净利润分别为0.98、1.37、1.69 亿元，对应PE 45、32、26 倍，维持“持有”评级。

    　　风险提示：下游客户创新力度或不及预期、公司新品研发或不及预期。