山石网科(688030)：2019年稳健增长 行业高景气无忧

事件：

    公司于4 月21 日晚发布《2019 年年度报告》和《2020 年第一季度报告》。2019 年，公司实现营业收入6.75 亿元，同比增长19.97%；实现归母净利润9104.61 万元，同比增长32.12%。

    点评：

    “两纵一横”市场拓展持续突破，经营性现金流净额显著增长

    2019 年，公司加大“两纵一横”营销架构体系建设，赋能渠道，在金融、政府、运营商、互联网、教育等传统业务领域保持优势，并在医疗、能源领域实现新突破。公司扣非归母净利润增速较低（0.67%），主要原因是公司于2018 年拆除VIE 架构并进行业务重组，同一控制下企业合并产生的子公司当期净损益影响较大，剔除该影响后，扣非归母净利润增速为19.51%，与营业收入增速匹配。此外，公司经营性现金流净额从2017 年的负值逐步提升至2019 年的1580.28 万元，较上年大幅增长72.17%。

    公司多元布局初见成效，以网络安全需求为基点推出多款新产品

    2019 年，公司多元布局取得成效：1）边界安全业务实现收入5.79 亿元，同比增长14.05%，实现稳健增长（根据IDC 的统计，2019 年中国安全硬件市场增速为9.43%）。公司对传统强项产品优化创新，发布了新一代数据中心安全防护平台X9180 和国产芯片高性能安全平台K9180 等，进一步巩固了在该领域的竞争优势。2）云安全业务实现收入3571.29 万元，同比增长50.08%。公司发布了安全网元管理系统——山石云·集，可配合公司下一代防火墙及山石云·界形成整套云安全解决方案。3）其他安全类业务实现收入5618.16 万元，同比增长达124.87%。

    公司收入主要集中在下半年，网络信息安全行业高景气度无忧

    受新冠肺炎疫情冲击，公司一季度经营受到一定影响：实现营业收入5786.71 万元，同比下降21.34%；实现归母净利润-6989.42 万元。从公司过去发展来看，收入具有明显的季节性，主要原因：基于客户市场需求因素的影响，公司产品和服务的销售收入集中在下半年，尤其是四季度，而各项费用支出较为均匀。我们认为，在以“等保 2.0”为代表的行业政策驱动下，2020 年网络信息安全领域需求有望持续增长，行业景气度无忧。公司已经推出多行业解决方案，目前已基本覆盖“等保2.0”相关产品要求，并中标相关项目，有望在下半年取得较好发展。

    投资建议与盈利预测

    随着等保2.0 等政策的落地，网络信息安全行业迎来高成长周期，公司有望充分受益，由于行业特性，我们暂不考虑新冠肺炎疫情所带来的影响。预计公司2020-2022 年营业收入为9.11、11.69、14.53 亿元，归母净利润为1.19、1.54、1.94 亿元，EPS 为0.66、0.86、1.08 元/股。目前计算机（申万）指数的PE 为62 倍，考虑到公司目前收入体量较小，未来成长空间较大，参考可比公司PE 估值水平，给予2020 年80 倍的目标PE，目标价为52.80 元，维持“买入”评级。

    风险提示

    新冠肺炎疫情影响下游客户的安全投入；等保2.0 等政策落地低于预期；新产品研发及市场推广低于预期；行业竞争加剧，行业盈利能力下降等。