常熟银行(601128)2020年一季报点评：盈利增长14.05% 净息差收窄符合预期

事件：1）常熟银行2019 年营业收入64.45 亿元，同比增长10.67%；归属于母公司股东净利润17.85 亿元，同比增长20.14%，对应EPS 为0.69 元/股；2019 年末总资产1848.39 亿元，较期初增长10.88%；归属于母公司股东净资产169.25 亿元，较期初增长31.86%，对应BVPS 为6.18 元/股。2）2020 年一季度营业收入16.97 亿元，同比增长10.41%；归属于母公司股东净利润5.10 亿元，同比增长14.05%，对应EPS 为0.19元/股；一季度末总资产1941.76 亿元，较期初增长5.05%；归属于母公司股东净资产176.31 亿元，较期初增长4.17%，对应BVPS 为6.43 元/股。

    投资要点

    盈利预测与投资评级：常熟银行一季度存贷款增长一定程度上受到疫情影响，但盈利仍然增长14.05%展现出高成长性，业绩总体优异缓解了市场近期担忧，虽然不良率小幅提升，但预计疫情冲击逐步消退后公司核心经营指标将继续向好，未来三个季度关注点是小微贷款提速及村镇银行的持续扩张。作为长期具备核心竞争优势及高成长空间的小微龙头银行，近期估值回调后是更好的布局机会。我们预计常熟银行2020、2021 年盈利增速分别为13.9%、19.4%，目前估值对应1.03x2020PB、9.3x2020PE，维持“增持”评级。

    一季度规模及ROA 提升推动增长，拨备与税收正贡献，息差与费用负贡献。公司一季度盈利可观增长，主要源于总资产较期初增长5.05%（其中贷款总额增长7.97%），同时ROA 同比提升2BP 至1.17%。分拆ROA：1）净利息收入同比增长10%，预计净息差同比有所下行，造成其对ROA 的贡献为负向；2）管理费对ROA贡献也为负向，成本收入比同比明显上升1.69pct 至40.16%，达到上市以来最高比例，预计受疫情影响防疫费用和捐赠等支出相应增加；3）信用减值对ROA 正向贡献，我们估算广义信贷成本同比降低23BP，拨备反哺利润；4）所得税率同比显著降低3.4pct，对ROA 正向贡献。资产质量方面，一季度末不良率小幅提升2BP 至0.98%，预计部分小微客户可能受疫情冲击，小微金融总部不良率或有所上升，不过，公司总体拨备覆盖率仍然高达462.83%（较期初下降18.45pct）。

    对公驱动信贷高增长，后续预计小微贷款提速，全年信贷投放计划维持不变。公司一季度贷款总额较期初增长7.97%，对应合计新增贷款87.6 亿元，在新增投放中对公贷款（含贴现）、个人经营性贷款分别占68.2%、15.1%，影响信贷投放的因素主要包括：1）一季度公司本身以对公贷款投放为主（早投放早收益），同时考虑疫情可能影响部分小微贷款的后续融资需求，2 月以来公司进一步加大了对公贷款投放力度和考核；2）市场低利率环境中，公司加大贴现业务的推动力度，预计对公贷款中的贴现增量也非常显著；3）2019 年下半年以来公司网点扩张、小微金融总部大幅增员，同时村镇银行也主推微贷并增长迅猛，推动一季度个人经营性贷款也新增13.3 亿元。我们预计公司2020 年全年新增信贷投放量约200 亿元，维持原计划不改变，且其中仍以小微贷款为主，预计未来三个季度小微贷款将加速增长。

    存款较期初增长7.86%，疫情减缓增长势头，净息差预计逐季度平缓收窄。我们判断：1）存款增速优异得益于2019 年四季度提前布局，但1 月存款高增长开门红后，受疫情影响可能有所降速，后续疫情影响消退后将再次提速；2）村镇银行存款增长迅猛，逐步实现存贷款平衡。净息差方面，合并口径2019 年全年逆势提升2BP 至3.41%，其中虽然贷款收益率总体下行22BP，但收益率较高的个人贷款等业务在总生息资产中的占比提升，造成总生息资产收益率仅下行13BP，同时同业负债成本下行带动总计息负债成本率降低8BP。一季度，我们以期初、期末生息资产科目均值及利息净收入估算净息差同比下行约15BP、环比下行约23BP，主要受贷款利率下行的外部环境影响，完全符合市场预期，预计全年仍将逐季度平缓下行。

    风险提示：1）疫情冲击宏观经济，造成利差超预期收窄或资产质量持续承压；2）不良贷款率持续上行；3）小微信贷业务发展不及预期。