招商蛇口(001979):储备资源充沛 前海整备完成

类别:公司 机构:广发证券股份有限公司 研究员:乐加栋/郭镇 日期:2020-04-23

核心观点:

    毛利率下降,分红率稳定。公司发布2019 年报,全年营收976.7 亿元,同比增长10.6%,归母净利润160.3 亿元,同比增长5.2%,连续5 年分红率维持40%以上,按照当前股价计算,公司股息率为4.8%。毛利率下降以及减值损失是营业利润增速低于收入的主因,投资收益及当前少数股东损益的下降对业绩有一定贡献。

    销售效率提升,储备资源充沛。销售方面,19 年公司实现销售金额2205亿元,增长29%,完成计划的110%且突破2000 亿门槛,主要由面积贡献,全年去化率有所回落。公司经营效率有所提升,单城市、单项目贡献增长15%、4%。19 年单个地产员工贡献销售2382 万元,17 年以来提升显著。投资方面,19 年新增土地投资976 亿元,新增总建面1423 万方,地价权益比例(54%)基本稳定。拿地分别占销售面积和金额的比例为47%、119%,拿地力度较18 年有所回落但仍保持增量拓展。公司完成前海土地整备,截至19 年末,未结算货值约8768 亿元,可以保障公司3-4 年左右的经营安排。

    前海整备完成导致净负债率下降,整体资金压力较低。19 年末公司有息负债余额1397.5 亿元,其中银行贷款、债券、信托分别占比68%、18%、9%。19 年前海土地整备的完成导致少数股东权益同比增加996亿元,净负债率降至30%以下。

    预计20-21 年业绩分别为2.16 元/股、2.28 元/股。我们预计20、21 年业绩分别为171 亿和181 亿,对应2020 年7.7XPE,2021 年7.3XPE。过去三年公司的平均PE(TTM)为12.6X,在大湾区整体发展规划与公司自身规模与业绩良性发展的保障下,给予20 年11X 估值,对应合理价值为23.78 元/股,维持“买入”评级。

    风险提示。公司利润率水平及去化率下行;结算规模不及预期。