好莱客(603898):Q4环比改善 加强渠道与品类布局

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:陈羽锋/倪娇娇 日期:2020-04-23

2019 年归母净利润同比下滑4.6%

    2019 年好莱客实现营收22.25 亿元,同比增长4.3%;实现归母净利润3.65亿元,同比下降4.6%,低于我们此前预期,主要系零售渠道拓展略低于此前预期所致;扣非归母净利同比增长4.6%至3.22 亿元。19Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别增长5%/3%/1%/9%;单季归母净利同比分别增长8%/-24%/-10%/37%,Q4 环比改善明显。我们预计公司2020-2022 年EPS为分别为1.25、1.34、1.46 元,维持“买入”评级。

    新品类橱柜、木门快速发展,进军金属门窗领域

    分品类看,2019 年整体衣柜营收同比下降2.4%至19.39 亿元,其中销量同比增长4.3%,毛利率提升1.94pct 至43.8%,主要系产品结构持续升级,工厂精细化管理效果显现;全屋套系理念推广取得成效,成品配套产品营收同比增长12.5%至0.81 亿元,加强采购管理,毛利率同比提升6.5pct至22.4%;加强多品类布局,橱柜、木门在低基数上实现快速发展,橱柜营收同比增长182.5%至6979 万元,木门营收同比增长448.1%至3880万元;此外,公司18 年12 月与浙江雷拓合资设立瀚隆门窗,进军金属门窗领域,19 年门窗业务实现营收5481 万元,意向加盟商家超100 家。

    加强多元化渠道布局,大宗、家装渠道成为重要补充

    公司加强多元化渠道布局,19 年经销渠道收入同比增长1.8%至20.28 亿元,经销门店净增33 家至1778 家;直营渠道收入同比下滑8.4%至8828万元,直营店净减少4 家至17 家;拓展家装渠道,2019 年末已与89 家家装企业形成战略合作,完成家装进驻店超过400 家,19 年家装渠道收入占比已超过7%。此外,公司积极开拓房地产开发商客户及大宗代理商客户,工程业务收入同比增长795.25%至1162 万元。

    销售毛利率稳中有升,加大产品研发、期间费用率同比提升

    受益于衣柜品类毛利率提升,2019 年销售毛利率提高0.3pct 至40.8%。期间费用率同比提升1.2pct 至22.2%,其中销售费用率同比下降1.2pct至13.5%,主要系营销策略调整,传统资源消耗型广告宣传减少所致;管理研发费用率同比上升1.9pct 至8.5%,主要系公司品类增多,加大产品研发投入所致;财务费用率同比上升0.5pct 至0.2%。

    多渠道+多品类布局,维持“买入”评级

    结合公司2019 年年报及疫情对企业经营的影响,下调零售渠道开店数量及单店收入增速,下调盈利预测,我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为3.87、4.16、4.53 亿元(2020-2021 年前值5.0、5.7 亿元),EPS为1.25、1.34、1.46 元。参照可比公司2020 年18 倍PE 均值,考虑到公司业绩增长预期低于可比公司,给予2020 年13~15 倍PE 估值,对应目标价格区间为16.25~18.75 元,维持“买入”评级。

    风险提示:疫情发展不确定性,地产销售超预期下滑,渠道拓展不及预期。