均胜电子(600699)：利润率仍不稳定 现金流改善明显 二季度迎来大考

　　2019 业绩符合我们预期

    　　公司公布2019 业绩：收入616.99 亿元，同比+9.8%；归母净利润9.40 亿元，同比-28.7%。对应4Q19 收入158.92 亿元，同比-5.2%，环比+6.1%，归母净利润2.38 亿元，同比-8.7%，环比+26.2%。符合我们的预期。

    　　发展趋势

    　　2H19 基石业务利润率仍不稳定。公司安全业务1H19 毛利率有所改善至16.7%，净利率3.8%；我们测算2H19安全业务毛利率13.8%，净利润0.7%，下半年受到欧洲工厂扩容、临港工厂筹建、北美产能合并等因素盈利能力有所下滑。全年安全业务营收470.7 亿元，新增订单约442 亿元，其中特斯拉全生命周期订单约70 亿元。

    　　其他业务看，公司2019 年汽车电子业务实现营收74.8 亿元，同增18.8%，新增订单270 亿元，其中新能源业务新订单超132 亿元，保持在新能源领域积极扩张的姿态；高端功能件实现收入38.4 亿元，同增7.0%，新增订单23 亿元；公司新独立的智能车联系统业务单元，实现营收26.8 亿元，受到客户项目推迟的原因，收入略有下降，但再获新订单13 亿元，我们预计PCC 业务板块累计在手订单约110 亿元，为该板块未来的高增速奠定基础。电子/功能件/智能车联板块毛利率分别同比-5.5/+0.03/-0.89ppt，波动性仍然较大。

    　　经营活动现金流改善明显，Capex 支出增速较高，2Q20 迎来大考。

    　　4Q19 公司经营活动现金流净额19.8 亿元，主要得益于营运资本结构改善（应收-15.6 亿元，应付+9.6 亿元）。但值得注意的是，4Q19公司投入Capex13.9 亿元，为自14 年来单季度最高。进入2020年，公司由于海外营收占比较高（2019 年78.3%），受到海外疫情直接冲击较大，我们预计2 季度开始体现对利润的影响。

    　　盈利预测与估值

    　　公司海外业务占比高，受全球疫情冲击较大，我们下调2020 年净利润48%至6.0 亿元，引入2021 年净利润预测11.2 亿元。当前股价对应2020/2021 年41.2 倍/22.2 倍市盈率。我们维持公司跑赢行业评级，但下调目标价25%至27 元对应30.0 倍2021 年市盈率，较当前股价有34.9%的上行空间。

    　　风险

    　　疫情持续扩散，影响全球汽车产业供需修复。