新经典(603096)：短期业绩承压 长线护城河稳固

　　核心观点：

    公司披露2019 年报，业绩基本持平。（1）2019 年实现营收9.25 亿元，同比下降0.08%，在报告期内剥离图书分销业务和图书零售业务（Pageone 书店）；实现归母净利润2.40 亿元，同比下降0.22%；实现扣非归母净利润1.94 亿元，同比下降0.46%。（2）2019 年Q4，公司实现营收2.32 亿元，同比下降7.12%，主要是因为Q4 电商密集进行优惠活动导致折扣加剧；实现归母净利润0.40 亿元，同比下降25.44%，公司加强营销力度，导致销售费率同比提高2.93pct。

    少儿图书驱动自有版权业务增长。2019 年公司自有版权图书的营收同比增长8.87%，增长驱动力根据量价拆分主要来自销售价格的提升（+6.0%），根据品类拆分主要来自少儿图书（+25.9%）。（1）文学类图书实现营收4.44 亿元，同增0.42%；（2）少儿类图书实现营收2.13亿元，同增25.86%。（3）海外业务同增94.23%，主要是因为收购了美国童书出版社Boyds Mills Press，后续将进一步推动国际业务。

    畅销书资源形成护城河，持续运营与挖掘头部长销书。2019 年，公司平均每月有12 本图书进入开卷零售渠道的虚构类/非虚构类/少儿类畅销榜Top30。公司持续精品化运营战略，2019 年内容策划团队增长至233 人、新增356 种自有版权图书（全新品种263 种），《人生海海》、《你当像鸟飞往你的山》等新书的销量表现强劲。

    投资建议。公司的线下营销活动和新书出版节奏受到新冠疫情影响，我们预计2020-2022 年公司归母净利润为2.55/3.06/3.54 亿元，对应的EPS 为1.88/2.26/2.62 元，2020 年4 月21 日收盘价对应的PE 为27.33 X/22.71 X/19.65 X。考虑公司的龙头地位稳固且丰富的长销书资源稳定贡献销量，我们维持公司合理价值64.26 元/股的观点不变，对应2020 年的PE 估值为34 倍，维持“买入”评级。

    风险提示。新冠疫情影响；新书出版情况不及预期；线上折扣加剧。