太平鸟(603877):奥莱、线上渠道零售额高增 TOC优化库存周转

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:梁希 日期:2020-04-22

  19 年收入同增3%,稳定高分红。19 年公司实现收入79.28 亿元,同比增加2.80%,归母净利润5.52 亿元,同比减少3.50%,毛利率为53.19%,同比降低0.24pct,净利率为6.96%,同比降低0.45pct。每10 股派息7 元,派息率74%,股息率4.58%。19Q4 收入29.24 亿元,同比增加3.56%,归母净利润3.45 亿元,同比增加19.23%,毛利率为50.53%,同比降低1.30pct,净利率为11.79%,同比提升1.55pct。

    购物中心成零售占比最高的渠道,19 年奥莱、网上渠道零售同增43%、15%。

      从零售额角度看,19 年公司实现零售额同增0.83%至113.37 亿元,其中购物中心35.82 亿元,同增5.80%,占比(31.60%)首次超越百货商场,网上零售额27.31 亿元,同增15.28%,占比为24.09%,较18 年提升3.02pct,奥莱渠道同增43.10%至4.32 亿元。19 年末,线下门店合计4496 家,净关店98 家,主因公司聚焦线下门店运营质量,调整和关闭部分亏损直营门店,其中直营、加盟、联营分别为1633、2860、3 家,较18 年底+117、-202、-13 家。19 年直营渠道中,购物中心和奥莱渠道占比分别为52%、10%,较18 年均提升2pct。公司不断优化“新四轮立体驱动”渠道布局,强化购物中心和百货渠道,快速推进奥莱渠道发展,优化街店,稳步推进线上布局,同时强化线上线下渠道零售协同,形成零售合力。

    持续推进TOC 模式,优化库存周转能力。公司持续推进TOC 模式,优化库存,提升商品售罄率,并利用奥莱渠道加速处理过季库存,19 年末库存商品原值同比下降5.08%至20.60 亿元,存货跌价损失为1.11 亿元,同减36.03%,存货周转天数为179 天,同比减少5 天。

    受暖冬天气影响,Q4 公司收入增速环比放缓。19Q4 受暖冬天气影响,公司收入同比增长3.56%,较19Q3 增速(9.55%)环比放缓,毛利率同比降低1.30pct 至50.53%。在暖冬天气影响下,服装零售疲弱,Q4 公司收入维持正增长,我们认为主因公司专注提升零售运营能力,通过打造联名款、参加时装秀等方式将品牌时尚性植入消费者心智,提升品牌知名度。Q4 净利率同比提升,主因有效所得税率同比降低12.86pct 至18.06%,系部分子公司属于小型微利企业,减按25%或50%记入应纳税所得额。

    PB 女装收入增速持续改善。按品牌分,19Q4 PB 女装收入增速持续改善,19Q1-Q4 PB 女装收入增速分别-2.96%、-2.16%、7.69%、29.08%,乐町女装实现双位数增长,19Q4 收入增速为13.55%,19Q4PB 男装和童装收入同比增速分别为-17.03%、1.33%。19 年PB 女装、PB 男装、乐町女装和童装毛利率分别为53.96%、55.74%、50.45%、52.73%,同比分别+0.85、-1.63、+0.57、-0.01pct。

      盈利预测与估值。我们预计20、21 年公司归母净利润分别为5.53、5.72 亿元,给予公司2020 年13-14 X PE,对应合理价值区间15.02~16.17 元/股(2020 财年PS 为0.9-1.0X),维持“优于大市”评级。

      风险提示。终端零售环境疲弱,新品牌培育不达预期,库存减值风险。