中牧股份(600195):猪用疫苗下滑拖累业绩 存栏恢复业绩有望逐季改善

类别:公司 机构:广发证券股份有限公司 研究员:王乾/钱浩 日期:2020-04-22

核心观点:

    猪用疫苗销量下滑,高致病禽流感招采收入保持高增长。公司发布2019 年年报,报告期内实现主营收入41.2 亿元,同比下滑7.1%;归母净利润2.56 亿元,同比下滑38.5%;扣非后归母净利润2.27 亿元,同比下滑44.5%;参股公司金达威归母净利润4.5 亿元(yoy-34%),扣除参股金达威投资收益1.02 亿元(yoy-31%),净利润约1.53 亿元,同比下滑42.7%。业绩下滑主要源于非瘟疫情导致生猪存栏下滑,猪用疫苗销售下滑;猪用疫苗销售价格下降,毛利率下滑。

    生物制品:报告期内生物制品收入11.4 亿元,同比下滑9.4%。2019年生猪存栏大幅下降,根据存栏去化幅度估算全年猪用疫苗销售收入同比下滑25%;公司口蹄疫苗市占率提升,估算口蹄疫疫苗收入下滑约20%,销售情况好于行业整体平均水平。禽苗方面,高猪价替代需求下肉禽价格全年维持高景气,禽存栏快速增长带动下预计禽用疫苗收入保持较高增长。后期公司猪用疫苗销售有望受益于行业存栏回升。

    饲料和化药:全年饲料销量约12 万吨,同比增长6.7%;实现收入9.5亿元。受益禽价高景气叠加存栏快速增长,在原有蛋禽料基础上拓展禽预混料市场,带动饲料销量增长及毛利率小幅提升0.8 个百分点。化药板块在饲料“限抗”及存栏减少冲击下,销量同比减少约24%,后期出口业务带动下化药板块有望恢复。

    投资建议:维持“买入”评级。生猪存栏逐步恢复公司猪用市场苗有望销量预计逐季改善,口蹄疫市场苗市占率有望快速提升,禽苗受益下游存栏提升有望维持较快增长,预计2020-2022 年EPS 为0.44 元、0.52 元、0.58 元,给予2020 年35 倍PE,对应合理价值15.40 元/股,维持 “买入”评级。

    风险提示:疫病风险;国家政策风险;新品上市不达预期;存栏恢复不达预期风险等。