招商蛇口(001979)：质量规模稳步提升 转型助力长期发展

投资要点：

    公司经营稳健，业绩平稳向好。1）营收业绩保持增长，限价结算影响利润率。

    公司2019 年实现营业收入总额976.72 亿元，同比增长 10.64%；实现归属于上市公司股东的净利润160.33 亿元，同比增长 5.20%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为124.73 亿元，较上年同期减少14.55%。2）融资成本保持低位，财务状况良好。公司毛利率为34.65%，比上年同期降低4.84 个百分点；净利率为16.42%，比上年同期减少0.85 个百分点。资产负债率为63.19%，较上年同期减少11.09 个百分点；净负债率为29.28%，较上年同期减少15.73 个百分点；剔除预收账款后的资产负债率为47.36%，较上年同期减少9.11 个百分点。3）多年持续稳定分红，保护中长期股东价值。以公司总股本 77.38 亿股为基数，向全体股东每10 股派息人民币8.3 元（含税），合计现金分红金额（含税）为64.23 亿元。

    销售规模稳步增长，技术推动提质降本。2019 年公司累计实现签约销售金额2204.74 亿元，同比增加29.25%；累计实现签约销售面积1169.44 万平方米，同比增加41.35%。

    资源获取量质齐升，助力转型创新发展。2019 年公司新增项目79 个，扩充容建面积1423 万平方米，总地价976 亿元，权益地价523 亿元。根据产业发展的不同阶段及规模，公司从产业创新孵化空间、特色产业园区以及产业新城/小镇三个维度布局园区业务。

    紧跟战略布局湾区，转型发展运营服务。公司以将漳州开发区打造成为宜居宜业的滨海新城区为目标，开发布局双鱼岛、泛信息技术产业园、高端制造园区等业态，以促进海西经济区的经济发展。报告期内公司收购中航善达，并更名为招商积余（001914.SZ）在深交所敲钟上市。

    2020 年计划：公司计划实现签约销售额 2500 亿元，实现新开工面积 1100万平方米、竣工面积 1100 万平方米。

    投资建议：维持“优于大市”评级。我们预测公司2020、2021 年EPS 分别为2.38、2.73 元。按照公司2020 年4 月21 日收盘价16.61 元计算，对应2020和2021 年PE 为6.98 倍和6.08 倍。我们给予公司2020 年8-10XPE，目标价格区间为19.04~23.80 元， 较每股RNAV（ 36.12 元） 折让幅度为34.1%~47.3%，维持“优于大市”评级。

    风险提示：1）国内外宏观形势变化；2）产业新城建设开发进度存在不确定性；3）政府调控政策变化；4）行业面临基本面下行风险。