明阳智能(601615)：产品结构优化毛利率回升 业绩超预期

本报告导读：

    明阳智能披露2019 年报，业绩超出市场预期，2020-2021 年海上风电景气持续提升，拳头产品售价提升成本下降，带来业绩高增长。

    投资要点：

    维持“增持”评级。上调2020-2021年EPS预测至1.07（+0.11）、1.75（+0.15）元，新增2022 年EPS1.90 元的预测，上调原因为海上风电在手订单数量及均价增长、制造成本持续下降。上调目标价至17.12 元，上调原因为盈利预测上调。明阳智能发布2019 年报，业绩超出市场预期。

    产品结构改善，ASP 提升、成本下降，是业绩增长的主因。明阳智能在大MW 机型进展领先同业，在手订单3MW 及以上机组占比高达92%，大MW 机型成本下降顺利，5.5MW 机型单位成本已降至4660 元/kW，同比降幅10%，风机毛利率高达20%，顺利穿越低价订单周期，费用控制出色，综合费用率同比降4.3pct。整体经营改善十分明显，经营性净现金流高达57.55 亿元，同比增长近20 倍，主要是预收风机款68.68 亿元导致的，期末在手现金达108 亿元。明阳智能近期中标中广核400MW 海上风电项目，采用6.25MW 机型，测算单价为6677 元/kW，高于当前在手订单均价6400 元/kW，意味着风机价格仍在上涨，同时海上风机平均功率继续提升。

    海上风电引领者，卡位海风黄金时代。明阳智能在手海风订单已达5.88GW，同比增长183%，占订单总量15.75GW 的37%，全行业领先。海上风机售价高企，成本快速下降，利润大幅增长。海上风电已经迎来黄金发展时代，明阳依托永磁混合驱动风机成功卡位，适时推出限制性股票激励计划，并计划定增募资研发漂浮式海风走向蓝海，打开长期成长空间。

    催化剂。5.5MW 及以上功率风机成本下降。

    风险提示。海上风电发展过快出现质量问题、施工能力限制交付量。