立讯精密(002475):TWS持续放量 精细管控成效显著

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:胡剑/刘叶 日期:2020-04-22

业绩符合预期,精细管控的3C 智造龙头受益电子+趋势,维持买入评级

    立讯19年实现营收625.16 亿元(YoY 74.38%),归母净利润47.14 亿元(YoY73.13%),符合我们预期。4Q19 单季营收246.8 亿元(YoY 79.9%),环比增长50.53%,对应4Q19 归母净利润18.26 亿元(YoY 71.39%),环比增长31.77%。根据年报,公司19 年充分发挥自身平台建设、工艺流程优化、智能自动化制造、垂直整合及数字化管理等优势,持续获得了客户的认可与肯定,我们认为,面对“电子+”时代中各品牌终端的品类扩张战略,公司作为全球3C 智造龙头有望持续受益。我们预计立讯20-22 年EPS 为1.39/1.69/2.06 元,目标价52.76-55.54 元,维持买入评级。

    公司财务指标持续优化,大规模的研发投入巩固行业领先地位

    根据年报,19 年公司毛利率同比下降1.14pct 至19.91%,得益于期间费用率同比下降0.67pct 至10.77%,公司整体净利率为7.88%,保持稳定。19 年公司应收账款周转天数为70 天,同比减少21 天;存货周转天数为45 天,同比减少7 天,得益于经营效率持续改善,公司加权平均ROE 同比提升8.60pct 至26.55%,经营性净现金流为74.66 亿元(YoY 137.60%)。

    公司重视研发与技术创新,19 年研发投入43.76 亿元(YoY 74%),研发投入占营收的比重为7.0%,保持稳定,近三年公司累计研发投入84.33 亿元。

    TWS 成长空间依旧广阔,公司作为AirPods 核心供应商有望延续高增长

    受益于AirPods 的高增长、AirPods Pro 的热销和公司在核心客户终端产品中的品类扩张,19 年公司3C 业务收入519.9 亿元(YoY 93.95%),占营收比重83.16%。考虑到TWS 与智能手机的匹配需求和对传统耳机的替代需求,我们认为TWS 市场规模仍有较大成长空间,根据Strategy Analytics数据,20 年AirPods 出货量有望从19 年的0.6 亿套增长50%至0.9 亿套,根据调研反馈,19 年公司AirPods 出货超3500 万套,份额接近60%。

    通讯及汽车业务迈入收获期,逐步成为公司增长新引擎

    19 年公司通讯业务收入22.37 亿元(YoY 3.97%),面对全球5G 网络建设需求,公司积极加大研发,部分新品仍处于前期开发、量产爬坡阶段,造成19 年该业务毛利率下滑3.49pct。此外,受益于汽车“新四化”的推动,公司汽车业务逐步向消费电子发展轨迹靠近,19 年该业务收入23.61 亿元(YoY 36.66%),毛利率维持稳定。我们认为,基于公司的垂直整合优势与强大的项目落地能力,通信及汽车电子相关业务正成为其成长新引擎。

    具备“全自动智能”超精密模块化制造的3C 智造龙头,维持买入评级

    基于19 年各项业务的毛利率水平和良好的费用率控制,我们将20-21 年归母净利润预期由70.61/89.18 亿元调整为74.27/90.60 亿元,预计22 年归母净利润为110.38 亿元,考虑公司与AirPods 系列产品更强的相关性以及在声学、天线、马达等方向上更广泛的品类扩张潜力,我们维持对公司20年38-40 倍PE 估值,目标价52.76-55.54 元,维持买入评级。

    风险提示:AirPods Pro 销量不及预期;疫情造成全球3C 需求下滑风险。