涪陵榨菜(002507)2020年一季报点评：预收高企 手握余粮

　　事件： 2020 年4 月21 日，涪陵榨菜发布2020 年一季报，报告期内公司实现营业收入/归母净利润4.83/1.66 亿元，同比-8.3%/+6.67%。扣非后归母净利润1.57 亿元，同比+2.27%。公司业绩符合市场预期。

    　　预收上升Q2 增速有保障。公司Q1 收入低增主要系疫情影响公司产能释放以及物流配送受阻所致。从终端消费看，2020Q1 公司未完成订单金额明显提升，一批商出货量同比去年有较大幅度的增长。截至3 月底，渠道库存降至3 周左右，4 月中旬，渠道库存继续降低至1 周左右。2020Q1公司预收款上升至2.67 亿元，同比+173%,达到历史最高水平。结合预收和营收来看，2020Q1 两项数值加和同比增速达20%，考虑较低的渠道库存以及低基数，我们判断2020Q2 同比增速有望提升。

    　　费用投放后置，净利率改善显著。（1）2020Q1 公司销售毛利率为57.6%，单季同比/环比-0.54/+0.63pcts。在Q1青菜头收购价格整体上行的背景下，判断毛利率维持高位主要来自于公司对原材料的锁价所致。展望2020 年，青菜头收购价格上行以及疫情冲击加速低端产能退出，公司定价能力凸显，不排除年内通过提价策略继续提升盈利能力。（2）2020Q1 公司销售费用率为15.9%，同比/环比-4.2/-11.7pcts，环比下降主要系去年末高基数影响，同比下降主要受疫情影响影响市场推广活动。（3）综合来看，2020Q1 公司净利率为34.3%，同比/环比分别+4.82/+11.67pcts。

    　　2020 年，公司将以渠道改革、重点单品推广以及提升管理效率为抓手提升公司经营表现。疫情优化渠道库，公司加速改革，轻装上阵迈入经营上行周期。渠道改革层面，横向发展大单品直控终端经销商；纵向延伸下县。品类创新层面，重点推广乌江榨菜种子大单品、萝卜品类和下饭菜品类，继续培育海带品类、泡菜品类。内部管理层面，公司将强化人力资源开发与激励，推进各级目标绩效管理。

    　　盈利预测、投资评级和估值：维持公司2020/21/22 年营收预测为22.37/25.69/29.20 亿元；净利润预测为7.07/8.24/9.37 亿元。预测公司2020/21/22 年EPS 为0.90/1.04/1.19 元，当前股价对应20/21/2022 年PE 分别为37/32/28，维持“增持”评级。

    　　风险提示：经济增速放缓压力加大，行业竞争加剧，食品安全问题。