家家悦(603708)：同店高增长 内生+外延扩张持续

2019 年，公司营收152.64 亿元（yoy+19.90%），归母净利润4.58 亿元（yoy+6.43%），Q4 单季度营收39.99 亿元（yoy+25.95%），归母净利润1.06亿元（yoy-17.59%）。

    核心观点

    营收、同店高增长延续。营收增速连续三年提升，2019 达历史新高。主力业态大卖场与综合超市同店同比增长5.93%和6.24%，高增长延续。分产品看，生鲜2019 年实现营业收入64.75 亿元（yoy+25.11%），营收占比过去6 年中持续提升，达到42.42%。分地区看，公司胶东地区营收占比持续下降，2019 年胶东以外地区营收占比达到14.46%，较2018 年提高3.58 个pct，提升幅度显著超越过去6 年，展现跨区域发展的巨大潜力。

    扩张有序，并购+自主展店双轮驱动，全国性发展初现成效。门店扩张脚步稳健， 2019 年新增门店80 家，其中大卖场45 家、综合超市32 家，且在山东省以外地区新增门店19 家。公司并购标的河北家家悦2019 年亏损收窄至约2950 万元；青岛维客实现盈利1657 万元。公司在收购整合、协同方面已经具备充足的经验，2019 年收购乐新商贸进入淮北市场，有望能够继续复制原有经验，实现快速扩张。加速从区域零售商向全国零售商的转变。

    毛利率稳定提升，净利率受所得税影响降低。2019 年公司毛利率和净利率分别为21.85%（yoy+0.07pct）和3.00%（yoy-0.38pct），食品化洗、生鲜、百货三大产品毛利率分别为18.63% （ yoy+0.34pct ） 、15.87%（yoy+0.08pct）、21.27%（yoy+0.61pct）。销售、管理和财务费用率分别为15.76%（yoy-0.18pct）、2.09%（yoy-0.28pct）和0.03%（yoy+0.50pct）。净利率的下降主要是由于19 年较18 年所得税费用恢复正常水平。

    财务预测与投资建议

    预计公司20-22 年净利润为5.90、6.79 和7.47 亿元，EPS 为0.97、1.12、1.23 元。采用FCFF 绝对估值法，目标价34.12 元，维持 “买入”评级。

    风险提示

    宏观经济波动的风险、市场竞争的风险、门店拓展不及预期的风险