光明乳业(600597)：贯彻领鲜战略 营收净利重启增长之路

　　事件

    　　公司公布2019 年年报

    　　2019 年，公司实现营业总收入 225.63 亿元，同比上升 7.52%；实现归母净利润 4.98 亿元，同比上升 45.84%；实现基本每股收益0.41 元/股，同比增长46.43%。

    　　简评

    　　境外业务稳步发展，推动整体营收增长

    　　公司2019 年全年实现营收225.63 亿元，同比增长7.52%；Q4 单季实现营收54.26 亿元，同比增长5.27%，主要受益于今年春节较早，消费旺季提前。全年看，公司营收实现稳定增长，主要原因是发挥“品牌融合、产业链整合、优势联合”的强劲动力的同时，品牌形象持续提升。（1）分产品看，液态奶实现营收138.02亿，同比增长11.03%，主要因为公司围绕“领鲜”关键词开展市场营销，提升品牌形象属性，同时“随心订”送奶上门系统取得突破，布局全国；其他乳制品实现营收62.87 亿，同比增长15.39%，主要受益于收购益民食品一厂，且先后推出莫斯利安冰淇淋、冰淇淋风味酸奶等多款跨界产品；牧业产品实现营收16.69 亿，同比降低31.62%，主要原因是本期农牧产品贸易收入减少。（2）分地区看，上海地区实现主营业务收入59.04 亿元，同比增长11.66%，主要受益于“随心订”平台升级；国内其他地区实现主营业务收入115.48 亿，同比增长0.80%,主要因为重塑品牌力，与央视《故事里的中国》栏目合作，在全国推广品牌价值；境外主营业务收入实现49.48 亿元，同比增长19.79%，主要原因为新西兰新莱特主营业务稳步发展，多条产线投入运营的同时进一步拓展丰富产品线。

    　　追求质量推高成本，毛利率小幅降低

    　　公司2019 年全年毛利率31.28%，同比降低2.04pct，单Q4 毛利率为28.38%，同比降低4.33pct。全年毛利率降低的主要原因是激烈的市场竞争环境下公司追求产品质量，两类头部产品营收涨幅不及成本，毛利率均降低叠加营收占比上升。具体看，液态奶产品毛利率为41.25%（-3.81pct），营收占比61.17%（+1.94pct），主要原因是追求质量导致成本端同比增加18.74%，其中直接材料同比+18.32%、直接人工同比+18.31%以及制造费用同比+18.35%；其他乳制品产品毛利率14.51%（-3.08pct），营收占比27.86%（+1.90pct），同样由于质量管控带来成本端上升19.72%，其中直接材料同比+19.69%、直接人工+19.70%、制造费用+19.91%。

    　　控费效果凸显，净利明显改善

    　　全年实现归属于上市公司股东的净利润4.98 亿元，同比增长45.84%；单Q4 实现归母净利润0.54 亿元，去年同期亏损0.52 亿元。净利润明显增长主要受益于：（1）营收增长带来的毛利润增加，全年毛利润70.59 亿元，同比增长0.95%；（2）费用控制良好是利润增长主要贡献点，全年期间费用为57.29 亿元，同比下降3.28%。具体看，在营收实现增长的背景下全年销售费用同比下降2.70%至48.60 亿元，体现出公司严控费用，费用使用效率有所提升，其中营销及销售服务19.67 亿元（-9.22%）、运输及仓储费10.86 亿元（+7.88%）、广告费6.49 亿元（-3.82%）；全年管理费用同比增加4.08%至6.96 亿元，主要是工资及附加费用为4.04 亿元，增长11.36%；全年研发费用0.68 亿（+16.45%），主要是公司持续加大新品开发和工艺升级研发投入；全年财务费用1.05 亿（-48.01%），主要是公司利息支出减少所致。（3）公司收到各类政府补助计入其他收益共7985.25 万元，直接贡献当期利润。

    　　公司全年净利率为2.21%，同比提升0.58pct；单Q4 净利率1.00%，同比提升1.96pct。净利率提升主要原因是费用管控良好，全年期间费用率下降2.84pct 至25.39%，单Q4 期间费用率下降6.32pct 至21.84%。具体看全年销售费用率为21.54%（-2.26pct），主要是公司费用使用效率提升；管理费用率为3.08%（-0.10pct），体现出公司内部体制改革见效，管理效率提升；财务费用率0.46%（-0.49pct），主要原因是利息支出减少，以上均对净利率增加有正面作用。另外研发费用率为0.30%（+0.02pct），体现出公司对研发环节的重视。

    　　贯彻领鲜战略，夯实低温龙头地位

    　　公司坚持确立主业1+2 全产业链发展模式，进行乳业、牧业、冷链物流三大产业布局。公司2020 年全年经营计划为：争取实现营业总收入240 亿，归属于母公司所有者的净利润5.06 亿，净资产收益率7%。为实现经营计划，公司具体措施：（1）开展“从牧场到餐桌”全产业链“领鲜战略”升级，不断完善光明乳业覆盖全产业链的“5C”（Core competence 核心竞争力）领鲜标准；（2）以市场为中心，不断在科研与工艺技术领域寻求创新；（3）立足上海、深耕长三角，进一步优化布局；（4）依托海外子公司，发挥协同效应。

    　　盈利预测

    　　预计2020-2022 年公司实现收入240.26、257.96、279.32 亿元，实现归母净利润5.06、5.72、6.54 亿元，对应EPS 为0.41、0.47、0.53 元/股，对应P/E 分别为29.81、26.39、23.08X。

    　　风险提示

    　　食品安全风险，疫情持续性蔓延风险，新品拓展不及预期风险等。