思源电气(002028)：业绩高增长 盈利能力有望显著提升

　　公司发布2019 年年报，报告期内收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别同别增长32.74%、89.25%、148.03%，经营持续创历史新高。公司现有的开关、电能质量、线圈类业务都已有强的竞争力，当前重点培育的产品方向是柔性直流、电力软件、变压器。同时，随着公司产品面更宽，加上在海外布局与积累，公司在海外EPC 市场的竞争力更强并已初见成效。中长期看，公司新业务发展，将推动公司再上新台阶。中短期来看，最近大半年电力设备主要产品的招标价有所回升，而原材料价格在调整，预计公司收入仍然会较快增长，盈利能力将有所提升。维持“强烈推荐”评级，维持目标价25-28 元。

    　　业绩高增长，创历史新高。公司2019 年收入、归上净利润、扣非净利润分别为63.8、5.6、4.9 亿元，分别同比增32.74%、89.25%、148.03%。其中，4季度收入、归上净利润、扣非净利润分别为21.8、1.5、1.1 亿元，分别同比增24.7%、168.1%、724.1%。业绩高增长，收入、利润、订单均创历史新高。

    　　盈利情况有望显著提升，2020 年有比较确定性的快速增长。2019 年公司新增订单（不含税）81.21 亿元，同比增21.53%，其中国内订单65.2 亿元，占比超80%，在手订单饱满，收入端有望保持较快增长。同时，由于2019 年开关等产品招标价格有所提升（招标规则更重视质量），叠加铜、钢、银等原材料价格下降，我们估算公司在手订单毛利率较2019 年可能有2-4 个百分点提升，盈利能力的提升有望带来较大的利润弹性。

    　　公司通过产品加法持续增长，中长期态势清晰。公司从线圈业务起家，过去10 几年成功拓展敞开式设备（断路器、隔离开关、熔断器、柱上开关）、无功补偿与电能质量、GIS（组合电器）等三大类新产业，都在对应细分领域有靠前的竞争力，公司过去在从1 到4 的跨越中成功穿越行业周期，未来，公司电力软件、变压器、柔性直流、海外EPC 等新产品与业务可能带来新增量。

    　　可能开始新一轮整合与拓展。公司2005-2008 年进行了一系列整合，相应公司与业务都具备了较强的竞争力并在持续盈利，到目前都获得了成功。公司报表质量高，资产负债表有后劲，可能开始新的整合与拓展。

    　　投资建议：公司的产品与管理能力支撑公司成为较大的企业，中长期路径清晰，短期确定性较高，维持“强烈推荐”评级与25-28 元目标价。

    　　风险提示：海外业务交付不及预期，新业务发展不及预期。