东方财富(300059)2020Q1业绩点评：2020Q1业绩超预期 经营韧性有所提升

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    东方财富发布2020 年一季报，数据显示公司实现营业收入16.89 亿元，同比增长82.20%，环比增长48.81%。归母净利润为8.74 亿元，同比增长126.48%，环比增长100%。公司2020Q1ROE 为3.90%，较2019Q1 增长1.53pct；基本每股收益为0.13 元/股，同比增长110.52%。

    报告期内，资本市场景气度活跃，股票交易额同比大幅增加，公司证券业务实现快速发展，营业收入同比大幅增长102.31%。同时，互联网金融电子商务平台基金销售业务实现稳定增长。报告期内，公司营业成本同比增长68.73%，主要系金融电子商务服务业务成本增加。综合前述因素等影响，2020Q1 公司实现归属于上市公司股东的净利润同比大幅增长，超出市场预期。

    投资要点1：2020Q1 业绩超预期，归母净利润同比增速高达126.48%

    2020Q1 公司营业总收入16.89 亿元，同比增长82.2%，环比增长48.81%；归母净利润同比增长126.48%，环比增长100%。2020Q1，证券市场股基累计成交额为53.04 万亿，同比大幅增加47.11%，环比增长76.10%。公司证券业务相关收入同比实现大幅增长，成为公司业绩增长的一大动力。

    从占比情况看，2020Q1、2019、2019Q4 公司证券板块营收占比分别为61.54%、65.00%、63.08%，其中利息收入占比为18.46%、19.23%、20.42%，手续费及佣金收入占比为43.08%、45.84%、42.66%。其他业务板块（主要为代销基金）比重分别为38.46%、35.00%、36.92%。

    投资要点2：经纪+基金销售业务高弹性，市场活跃推动利润上升

    2020Q1 市场较2019 年同期更为活跃，股基累计成交额为53.04 万亿，同比增长47.11%，环比增长76.10%。公司代理买卖证券业务净收入7.27 亿元，同比增长66.36%，增速高于市场股基累计成交额增速，预计公司市占率进一步提升。2020 Q1，公司代理买卖证券款为348.65 亿元，较2019年末增长17.68%。

    市场回暖情况下，投资者基金申购意愿提高，2020Q1 公司金融电子商务服务业务基金交易额同比大幅增加，金融电子商务服务业务收入同比实现大幅增长。

    投资要点3：利息净收入大幅增长，扩充资本发力两融业务

    公司2020Q1 融资融券业务规模增加，是公司业绩大幅增长的驱动因素之一。2020Q1，市场两融余额为10651.20 亿元，较2019 年末增长4.5%。截至一季度末，公司融出资金为170.20 亿元，较年初增长6.78%。利息净收入3.12 亿元，同比增长85.04%。东方财富两融业务市占率约1.60%，较2019 年末约增长0.05pct。公司2020 年1 月发行73 亿元的可转债，预计在总体的融资成本方面具备优势，其中拟将不超过65 亿元投入信用交易业务，扩大融资融券业务规模。2020 年公司两融市场份额有望继续提升，两融业务利差有望逐步扩张，利息净收入呈增长之势。

    投资要点4：研发投入保持增长，投资收益下降

    东方财富持续加大研发投入，加强产品研发创新，增加用户黏性，提高核心竞争力。2020Q1 公司研发费用为6945 万元，同比增长7.06%。在金融企业积极布局财富管理的新格局中，增加产品和服务研发创新是占领市场先机的王道，东方财富不断增加研发投入，着力向财富管理转型、实现一站式互联网金融服务的战略，开展更扎实的布局，优化互联网金融服务大平台，不断拓宽行业竞争中的“护城河”。

    2020Q1 公司投资收益0.52 亿元，同比下降46.6%，占利润总额的比重下降至4.97%，较去年同期下降16.55pct。投资收益比重下降源于特殊的行情结构。一方面市场活跃带动代理买卖证券净收入及基金销售收入高增长，另一方面，一季度市场由于疫情影响导致市场巨幅波动，拖累投资收益。

    投资要点5：金融业务牌照不断增加，打造升级闭环体系

    为打造全业务链的金融服务机构，东方财富还在积极拓展征信、小贷、期货、资管等业务。目前公司已获得基金代销、证券业务、第三方支付、资管、小贷、期货经纪、征信、公募、保险代理等牌照。东财基金产品布局以指数基金为突破口以发展业务，且结合天天基金的平台化销售整合能力，省去中间的渠道费用和后续管理费分成的费用，预计东财基金产品更具竞争力。

    全牌照式的金融业务格局彰显着公司打造全业务金融机构的愿景，随着公司一步步的收购、新设进程，公司有望实现多板块、闭环业务联动发展。

    投资要点6：规模效应凸显，成本费用利润率大幅提高

    2020Q1，公司营业利润率为62.3%，较2019 年上升11.68pct。成本费用利润率148.27%，较2019 年上升58.15pct，在股基交易量大幅增长的情况下，规模效应凸显。2020Q1 公司的总费用为4.97 亿元，同比增长10.94%。其中：销售费用为0.96 亿元，同比增长18.5%，主要为进一步加大品牌宣传推广力度；管理费用为3.17 亿元，同比增长17.8%；财务费用0.15 亿元，同比下降54.5%；研发费用为0.69 亿元，同比增长7%。财务费用中，利息费用0.64 亿元，同比增长23.1%；利息收入0.49 亿元，同比增长133.3%。

    估值与投资建议

    我们认为，公司净利润增长可靠真实。虽然2020Q1 投资净收益+公允价值变动净收益有所承压，但总体承受住了市场波动，显示出一定的市场韧性。截至2020Q1，数据显示公司的投资收益+公允价值变动等非经营性收益变动部分约为0.52 亿元，2019Q1 约为0.98 亿元，占利润总额约为21.19%，2019、2019H1、2018 年分别为2.64 亿元、1.61 亿元、2.61 亿元，占利润总额约为12.34%、15.39%、23.24%。若剔除此部分，公司2020Q1、2019、2019Q1-Q3、2019H1以及2018年的“净利润”增长仍能达到184.84%、124.61%、101.63%、65.63%、53.01%。而2018Q1、2019Q1、2019Q2、2019Q3、2019Q4 显示投资收益+公允价值变动等非经营性收益变动的部分约为0.70 亿元、0.98 亿元、0.64 亿元、0.44 亿元、0.60 亿元，占利润总额约为18.85%、20.20%、10.83%、7.17%及12.66%，若剔除此部分，公司净利润增长仍能达到237.52%、24.58%、113.81%、197.33%；2018Q4、2019Q1、2019Q2、2019Q3、2019Q4、2020Q1 环比增速为-33.29%、168.05%、46.02%、13.73%、-21.32%、117.74%。

    同时，东方财富经过前期几年的IT、渠道建设等基础设施的布局，目前已基本进入了规模经济时代，向范围经济跨越。2020Q1 公司的营业总收入同比增长82.2%，营业总成本同比增速为23.31%。未来可能更多体现为销售费用及新增的研发投入费用。

    此外，东方财富营业利润率在2014 年至2016 年经历了一个倒U 型的发展路径，于2015 年达到最高点；自2016 年起呈缓慢爬升的状态，2020Q1营业利润率增长较快，达到62.3%，较2019 年上升11.68pct。我们认为，未来东方财富在资本运作上预计会阶段性采用可转债工具，财务费用将存在波动，从目前来看总体可能进入边际成本递减阶段。东方财富证券2018年在协会证券公司成本管理能力居前，排名第二，其测算公式为成本管理能力=（营业收入-投资收益-公允价值变动收益）/营业支出，2017 年排名第一，已经具备一定的规模经济及范围经济优势，我们有理由相信未来随着行情的继续复苏，市占率提升及成本率下降将双轮驱动净利润持续增长。

    在《证券公司股权管理规定》落地后，东方财富证券作为零售证券领域的专业化独角兽，未来有望在财富管理领域继续施展身手。预计公司2020-2022 年的摊薄EPS 分别为0.39/0.51/0.61 元，对应的PE 分别为45.52/34.91/28.96 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：中美贸易摩擦波动风险；宏观经济下行风险；公司业绩不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管风险；肺炎疫情持续蔓延风险。