亿纬锂能(300014)年报点评报告：豆式电池开始放量 三元软包电池进入收获期

　　本部业务全线放量叠加麦克韦尔高增，驱动业绩大幅增长。亿纬锂能2019年实现营收64.12 亿元（+47.35%），归母净利15.22 亿元（+166.69%），扣非净利14.91 亿元（+200.55%）。其中Q4 实现营收18.34 亿元（+36.67%），实现净利3.63 亿元（+89.24%），环比Q3（6.58 亿）有所下滑，主要因麦克韦尔一次性费用计提影响（股权激励及上市费用），减少约1 个月利润；同时ETC 电池Q4 价格恢复正常，盈利环比Q3 有所下降。

    　　分板块来看，1）锂原电池：全年收入18.92 亿元（+57.61%），ETC 大年叠加智能电表更换周期启动，Q3 ETC 电池供不应求产品涨价，毛利率提升显著，净利大幅增长，Q4 回落至正常水平，全年毛利率提升至43.95%（+4.22pct），实现净利约5.5 亿元（+85%）。2）小型锂电池：圆柱电池全年收入约14 亿元，转型消费后出货量逐月攀升，产能利用率提升叠加成本管控加强，毛利率提升至20%以上，同时消费电池整合效果显现，豆式电池Q4 开始批量出货，全年小型锂电池贡献净利约2.3 亿元。3）动力电池：全年收入预计21 亿，三元软包供应戴姆勒开始出货，磷酸铁锂电池动力/储能领域均放量，良品率提升毛利率改善，盈利正向贡献。考虑应收账款及存货减值影响，本部业务全年实现净利约7 亿元，同比增长约240%。4）麦克韦尔：全年净利21.85 亿元（+178.5%），贡献净利8.21 亿元。

    　　疫情影响主要集中于Q1，全年仍将保持强劲增长。Q1 受疫情影响，荆门基地停工时间较长，导致动力电池及部分圆柱产能受限，该业务出现亏损，Q2 将恢复盈利。

    　　全年来看，1）锂原电池：智能电表更换周期叠加TPMS（胎压监测系统）强制安装法规开始执行，收入端将有效弥补ETC 电池下滑。2）小型锂电池：圆柱电池盈利能力有望将进一步改善，TWS 耳机电池将大幅放量，将是利润的核心增长点之一。3）动力电池：2019 年方形磷酸铁锂及三元软包动力电池产能大幅扩张，2020 年戴姆勒开始稳步放量，供应现代起亚下半年将投产，进入收获期。考虑到本部业务盈利将全线增强，同时电子烟行业复苏，全年业绩仍将保持强劲增长。

    　　投资建议：我们预计公司2020-2022 年净利润分别为21.63/24.88/31.02 亿，对应估值分别为28.3/24.6/19.7 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：豆式电池出货量不及预期；动力电池出货量不及预期；麦克韦尔业绩不及预期。