福莱特(601865)：盈利能力显著提升 加速扩产夯实龙头地位

　　业绩简评

    公司发布2019 年年报与2020 年一季报，2019 年实现收入48.07 亿元（同比+56.9%），净利润7.17 亿元（同比+76.1%）；2019Q1 实现收入12.03 亿元（同比+29.1%），净利润2.15 亿元（同比+97.0%），符合市场预期。

    　　经营分析

    2020Q1 公司盈利能力同环比显著提升：2019 年公司光伏玻璃销量1.58 亿平米，同比+67.09%，全年含税均价26.87 元/平米，同比+4.2%（不含税+7%），年底光伏玻璃日熔量提升至5400 吨。公司2020Q1 毛利率达到39.88%，环比/同比分别继续提升5.03/11.61pct（略好于我们预期），判断除了2020Q1 主流3.2mm 光伏玻璃价格一直维持在29 元/平米高位以外，公司产能结构持续改善、高毛利率产品比例提升、工艺进步及原材料纯碱价格下降，也对Q1 毛利率提升有所贡献，但单季度信用与资产减值损益合计达到5000 万元，侵蚀了部分利润增长。

    加速产能扩张，夯实龙头地位：目前公司越南光伏玻璃生产基地已进入设备安装调试阶段，尽管进度受到疫情一定影响，但目前预计仍将在年内投产，届时公司将成为第二家拥有海外产能的中国光伏玻璃企业，将能够更高效地覆盖东南亚、印度甚至欧美市场。此外，公司14.5 亿可转债已获证监会核准，预计短期内完成发行，募投项目安徽第二个光伏玻璃生产基地2 条1200 吨产线计划于2021 年投产，届时公司将成为首家拥有1200 吨大产线的企业，有望进一步提升规模效应和生产效率。

    组件双面双玻化趋势明确，竞争格局维持良好，中期高景气有望维持：由于前期国内疫情影响物流和下游组件厂开工，光伏玻璃环节积累了一定库存，随后海外疫情进一步影响组件厂订单，光伏玻璃4 月指导价大幅下调至26元/平米，考虑目前终端需求尚未明显回暖而龙头毛利率仍相对较高，预计短期或仍有一定降价空间。但光伏玻璃环节的两大核心逻辑（双玻渗透率提升+竞争格局优良）均未发生变化，且本轮玻璃降价或将有效抑制二线企业扩产冲动，未来两年内光伏玻璃供需的相对平衡、以及头部企业市场份额的提升，仍是确定性较高事件。

    　　盈利调整与投资建议

    我们维持公司2020~2022 年净利润预测12.3、15.1、18.1 亿元，对应EPS为0.63、0.77、0.93 元，当前公司A/H 股价分别对应2020 年18.5 倍/6.6倍PE，维持A/H股“买入”评级。

    　　风险提示：海外疫情超预期恶化；双玻渗透不及预期；竞争对手扩产超预期。