兴齐眼药(300573)年报点评报告：2019年业绩高速增长 业务全面向好

事件：公司发布2019 年年报，2019 年全年收入5.42 亿元，同比+25.80%；归母净利润3589 万元，同比+162.79%；扣非后归母净利润3316 万元，同比+208.51%。利润分配预案为每 10 股派发现金红利 1.25 元（含税）。2019Q4，公司收入为1.32 亿元，同比+40.47%；归母净利润734 万元，同比+1489.47%；扣非后归母净利润845 万元，同比+828.26%。

    2019 年业绩高速增长符合预期。公司2019 年收入+25.80%，扣非净利润+208.51%，符合我们此前的预期，公司2019 年业绩大幅增长主要源于主要产品收入增长、产品毛利提升及销售费用率的下降。2019Q4 收入增速（+40.47%）与利润增速（+1489.47%）相较2019Q3（收入增速17.67%，利润增速51.37%）均呈现明显加速的趋势。

    眼用凝胶/眼膏及滴眼液增长迅速，眼科医院贡献收入增量。公司的两大类产品凝胶剂/眼膏剂（收入占比57.21%）和滴眼液（收入占比32.35%）2019年收入同比分别增长19.18%和14.20%。占比较小的溶液剂（占比5.38%）和其他产品（占比5.06%）同比增速分别为75.42%和4912.38%。公司持股的66.80%的兴齐眼科医院2019 年收入2368 万元，同比增长明显（2018 年收入3.25 万元），净利润-1923 万元，相较2018 年（-949 万元）亏损有所扩大，预计随着医院营收规模放大，2020-2021 年有望逐步扭亏为盈。

    财务指标优化，盈利能力增强。公司2019 年产品毛利率和净利率分别为73.26%和6.62%，同比分别提升 0.94 pct 和3.45 pct；公司的核心主业医药制造（收入占比95.02%）的毛利率为75.59%，相比上年提升3.25pct。公司中间费用率64.62%，相较上年下降2.88 pct，主要是销售费用率40.43%（-4.42pct）下降所致，管理费用率13.41%（ +0.98 pct），因薪资和激励费用增加有所提升，研发费用率9.95%（+0.45 pct），依然保持在高水平。经营性活动现金净流量7408 万元，同比增长68.33%，期末货币资金4996 万元，同比增长76.10%。应收账款及票据9300 万元，同比下降12.85%。

    在研品种顺利推进，新产能即将投产。公司2019 年获得了低浓度阿托品滴眼液的院内制剂批件，并取得了其申报适应症NITM 的发明专利授权，在兴齐眼科互联网医院的加持下，销售金额预计接近2000 万元；阿托品滴眼液的2.4类新药也在Ⅲ期临床阶段。环孢素滴眼液已处于审评审批末期，预计Q2 将获批。同时，溶菌酶滴眼液（治疗慢性结膜炎）和盐酸奥洛他定滴眼液（治疗过敏性结膜炎）也获得了注册批件，溶菌酶滴眼液为国内首家获批，盐酸奥洛他定滴眼液为国内第8 家。盐酸奥洛他定滴眼液原研为诺华，2018 年全球销售额2.47 亿美元， 国内重点公立医院市场2018 年销售规模4515 万元（+93.36%），其中诺华占比81.13%。公司在研发品种推进的同时也对产能进行了扩建，2018 开始建设的眼用制剂扩产项目，2019 年多剂量线和预灌装线已具备投产条件，预计2020-2021 年项目有望全面完成，建设完成后将增加眼用制剂产能1.1 亿支/年，相当于2019 年总产量1.41 亿支的78%，为公司未来产品放量奠定基础。

    盈利预测：预计2020-2022 年公司归母净利润分别为0.60 亿元、1.09 亿元、1.92 亿元，对应增速分别为67%，82%，76%；EPS 分别为0.73 元、1.32元、2.33 元，对应PE 分别为129x、71x、40x。虽然新冠肺炎疫情可能对公司Q1 业绩造成一定冲击，但公司长期成长逻辑不变，维持“买入”评级。

    风险提示：研发不及预期；新药市场拓展不达预期；市场竞争加剧。