伟星新材(002372)公司点评:零售+工程双轮驱动 新业务持续拓展
事件:伟星新材发布2019 年年报。实现营收46.64 亿元(YoY+2.07%),归母净利9.83 亿元(YoY+0.50%),扣非后归母净利为9.34 亿元(YoY-0.29%),经营性现金流为8.95 亿元(YoY-6.50%)。净利率21.11%(YoY-0.32pct),ROE 27.05%(YoY-2.40pct)。单季度看,2018Q4 营收为15.44 亿元(YoY-3.62%),归母净利为2.91 亿(YoY-10.19%)。拟向全体股东每10 股派发现金红利5 元(含税),现金分红比率80%,分红收益率4.3%。2020 年公司营业收入目标49 亿元,成本及费用力争控制在37 亿元左右。
收入端,销量稳增,均价小幅下降。PVC 收入高增,PPR 受精装房影响收入小幅下降,PE 收入小幅上涨。2019 年公司主营产品销量23.57 万吨(YoY+10.3%),均价19566 元/吨(YoY-7.7%)。其中,管道销量22.50万吨(YoY+8.8%)。
PPR 管材主要应用于建筑内冷热给水,营收24.4 亿元(YoY-5.72%),占总营收比重约52.32%(YoY-4.32pct)。
PE 管材主要应用于市政,营收13.1 亿元(YoY+2.81%),占总营收比重28.01%(YoY-0.2pct);
PVC 管材主要应用于排水排污以及电力护套,营收6.7 亿元(YoY+20.54%),占比14.36%(YoY+2.2pct);
其他业务营收同比增长73.96%,主要系防水、净水等产品销售增长。
渠道端,零售、工程双轮驱动,占比约为65%:35%。零售业务受到较大冲击,主要由于近年来精装修、全装修政策的快速推进,导致市场成熟地区毛坯新房交房量下降、需求低迷,消费方式变化(一、二线城市家装公司占比提升较大),加上同业竞争加剧,虽市场加速创新突破、不断升级产品,但相对成熟的华东地区营收仍同比下降8.48%。华北/华南/西部/东北地区营收同比提升22.05%/ 18.93%/ 11.34%/11.29%,主要是由于公司加快空白市场布局和渠道下沉,加速推进防水、净水等新业务和其它同心圆产品业务(营收同比增长73.96%);工程业务领域,建筑工程领域仍以经销模式为主。公司把握住精装修、棚户区改造等市场机遇,培育了一批优质大客户。市政工程领域紧绕客户、产品、账龄、营销模式等进行结构性优化。
成本端,PE 管材原料成本降幅较大,转固导致计提折旧略有增加。2019年主营产品吨成本为10397 元(YoY-7.2%)。其中,原材料/制造费用/人工工资/外购商品成本分别为7301/1083/383/1631 元/吨,同比分别为-11.
20%/-6.00%/+6.61%/+10.88%。原材料和制造单吨成本下降明显,主要受上游石化原料价格普遍下调、工业电费略有减少所致。其中,据中塑在线、大连期货交易所和金联创的数据,2019 年PPR 热水/PPR 冷水/PE/PVC管材上游原料平均价格同比变动幅度分别为-4.8%/-8.1%/-24.5%/-8.2%;计提折旧方面,因临海大洋工业园、西安工业园完工,从在建工程分别转入2.02 亿元、1.23 亿元等因素,年度计提折旧金额9982 万元,同比增加18.1%(其中计入管理折旧费3668 万元,同比增加17.2%)。
利润端,整体毛利率和净利率均略有下滑。主营产品毛利率47.34%(YoY-0.22pct)。其中,PPR 管材毛利率57.87%(YoY-0.84pct,主因工程类PPR 产品占比有所提升;二是PPR 产品总体规模下降);PE 管材毛利率38.10%(YoY+4.96pct),主要受益于上游原材料降价影响;PVC 管材毛利率26.43%(YoY-2.38pct)。期间费用率21.16%(YoY-0.09%),其中,销售、管理、财务和研发费用率分别为13.29%、5.14%、-0.72%、3.46%,(YoY-0.39pct/+0.41pct/-0.39pct/+0.28pct)。财务费率同比下滑,主要是因为银行存款利息收入增加。管理费率上行主要是由于折旧摊销费提升;净利率略有所下降至21.11%(YoY-1.12pct)。从现金流看,公司经营活动产生的现金流量净额8.95 亿元(YoY-6.50%),投资活动现金流净额4.69亿元(YoY+160.73%),主要是公司购买银行理财产品对东鹏合立投资同比减少所致。
资产端,资产负债率稳步下行,货币资金占比提高。截至2019 年末,公司资产负债率19.05%(YoY-1.7pct),低于可比公司平均水平。资产结构上,货币资金占比32.95%(YoY+11.06pct),长期股权投资占比4.14%(YoY-2.72pct),主要是购买银行理财产品和对东鹏合立投资同比减少所致。
库存同比增加33.82%,主因2020 春节放假时间较早,公司增加了部分产成品备货。固定资产(YoY+6.10pct)和在建工程(YoY-4.45pct)比重变动明显,系本期临海大洋工业园、西安工业园转固,以及新设6 家子公司,纳入合并报表范围所致。截至19 年末,公司应收账款余额减少至2.64 亿元(YoY-5.71%),应付账款余额约为3.19 亿元(YoY+ 17.71%)。
投资建议:
零售+工程双轮驱动,新业务持续拓展。零售业务,得益于多年来在品牌、渠道、服务等三方面的积累,我们认为公司在PPR 零售领域的市占率将进一步提升;工程业务,建筑和市政领域多点开花,结构性优化,实现稳中求进;防水、净水业务稳步拓展,同心圆产品链将得到大力发展。2020年年初至4 月18 日,上游布伦特原油、乙烯(CFR 东南亚现货价)、丙烯(CFR 中国现货价)、PVC 期货价分别下跌-59.1%、-47.7%、-19.0%、17.0%,公司主营产品吨成本有望进一步下行。我们预计公司2020-2021年实现归母净利10.25 和11.53 亿元,当前股价对应PE 分别为18 和16倍;考虑到公司高ROIC 和高股息率,维持“增持”评级。
风险提示:房地产销售及施工超预期下滑;精装修占比提高大幅影响零售端管材需求;新业务拓展不及预期;原材料价格大幅上涨。