振华科技(000733)：高新电子稳健增长 订单金额增长24%以上

事件：公司发布2019 年度报告，实现营业收入（36.68 亿元，-31.27%），利润总额（3.97 亿元，+9.51%），归母净利润（2.98 亿元，-2.67%）。

    新型电子元器件毛利率大幅提升，高新产品订单金额增长24%以上因振华通信出表整体收入有所下滑，仅新型电子元器件业务实现收入（33.10 亿元，+11.22%），实现利润总额（6.43 亿元，114.55%），新型电子元器件分部实现净利润（5.16 亿元，+102.35%），主要来自公司持续推进结构调整转型升级，着力于提质增效、降本控险，高附加值产品销售占比增长，毛利率提升5.83pct 至48.30%，相较行业同类型公司仍有提升空间。高新产品订单合同金额实现24%以上的增长，公司作为军工电子元器件上游企业，随着信息化建设及国产替代刚性需求，高新电子业务或将保持稳定增长。

    振华新能源仍有一定拖累，但已有减亏。2019 年振华新能源收入（2.99亿元，+3.46%），净利润-5815 万元，较2018 年-5943 万元略有减亏。

    考虑振华新能源的转型及军品定型列装，预计2019 年或进一步减亏。

    振华通信影响投资收益、资产减值及信用减值，因此整体利润略有下滑。因振华通信出表及经营亏损，2019年5-12月按持股比例计算投资损失20,914万元，期末股权投资余额1,538万元全额计提减值准备，按50%单项计提深圳通信其他应收款、委托贷款信用减值10,544万元，合计影响32996万元。考虑上市公司因深圳通信诉讼问题存在4.3亿元债权及股权潜在减值损失，预计剩余1亿元将在2020年大概率计提完毕。根据2020年度公司主要指标，预计营业收入37.26亿元，相较2019年新型电子元器件同比增长12.57%，利润总额4.05亿元。

    加速向高端转型，目前已布局IGBT 并参股森未科技

    公司目前持有成都森未科技20%股权，其IGBT 产品可对标英飞凌，且已实现小批量量产和销售。森未科技产品均采用第六代或第七代IGBT 技术相关，其已实现第六代产品的国产化，其中650V/50A 和1200V/100A 产品已实现小批量量产和销售。森未已经掌握全球IGBT产品市场上普遍采用的“沟槽栅+场截止技术”主流技术，通过国内工艺代工验证，通过与英飞凌公司同类产品进行对比测试和实际工况下的性能对比，结果表明其系列产品性能可完全对标德国英飞凌产品。

    关注公司后续在IGBT 领域的持续进展。根据2019 年报，公司完成多款IGBT 芯片研制，并完成国内首个IGBT 特种行业标准编制，且IGBT模块已配套多家用户。公司拥有领先的产品技术布局，并依托中国电子集团渠道优势，或可占据军工市场较高的份额。持续关注公司后续在IGBT 领域的布局进展，或将成为公司新的业绩增长点。

    关注集团芯片等优质资产的后续安排

    公司作为电子元器件业务的上市平台，此前已先后整合振华永光、振华新云等，目前中国电子和振华集团旗下仍然拥有较多元器件和芯片业务资产有待整合。振华集团目前持有振华风光51.6%、成都华微54.1%等股权，其中成都华微是国内自主替代FPGA 龙头、ADDA 骨干企业；振华风光是国内半导体分立器件的研制生产骨干厂家，持续关注相关优质资产的后续安排。

    投资建议：公司聚焦军工电子元器件业务，将充分受益于未来两年军工行业的确定性增长，仅依托原有军工电子的利润体量并给与可比公司一般估值即可支撑百亿市值，而IGBT 业务的拓展，并依托集团芯片资产的期权或带来公司价值重估。我们预计2020-2022 年公司的归母净利润分别为3.50、4.72、5.71 亿元，对应PE 分别为30、23、19 倍，维持“买入-A”评级。

    风险提示：订单不及预期；资产减值计提节奏低于预期；集团资产安排节奏较慢