振华科技(000733)年报点评报告：高新电子迎来持续稳定增长期 正向军用高端芯片领域延伸

　　2019 年年报：实现营收（ 36.68 亿元， -31.27%； 剔除深通信口径，+11.05%） ， 归母净利润（2.98 亿元，-2.67%） 。主要经营业绩分析：

    　　1）聚焦高新业务，新型电子元器件在“国防信息化推进+国产化刚需”双重背景下，会迎来持续稳定增长期。2019 年新型电子元器件产品订单同比增长24%以上，实现营收（33.10 亿元，+11.22%），毛利率（48.30%，+5.83pct），利润总额（6.43 亿元，+114.55%）。

    　　2）在聚焦主业的同时，及时压缩、退出低效资产。整机业务实现营收（3.28亿元，-85.92%），净利润亏损420 万元，主要是公司退出移动通信终端代工业务，自2019 年5 月起深通信不再纳入合并报表范围；2019 年振华新能源净利润亏损5815 万元，随着压缩汽车动力电池业务并调整进入特种电池应用领域，未来或将减亏或者不排除继续剥离。

    　　3）深通信减值问题正逐步出清。深通信出表带来资产减值计提，据公告，2019年公司按持股比例对深通信计投资损失2.09 亿元，期末对其长期股权投资余额1538 万元全额计提，合计约2.25 亿元；并按50%比例计提深通信其他应收款、委托贷款信用减值分别2454、8100 万元，合计约1.05 亿元。我们计算，截至目前深通信减值问题共计提投资损失、坏账准备3.30 亿元，股权问题出清、遗留待计提债权1.05 亿元。我们认为，深通信减值风险正逐步消化，公司将全面剥离通信整机等低效资产，以全新姿态迎接高新电子产业机遇。

    　　此外，从费用端来看，销售费用、管理费用分别同比增长2.67%、1.90%，整体经营管理良好；研发费用（2.32 亿元，+6.79%），未来也会持续加大产品研发力度。从现金流端来看，2019 年经营性现金流净额同比减少（5862万元，-18.43%），主要是社保基数调整、工资绩效增加导致的支付职工及为职工支付的现金增加等。

    　　2020 年计划：扩大电子元器件产业规模、推进IGBT 等重大项目建设、研究制定产业并购重组方案并适时推动。

    　　1）扩大电子元器件产业规模：在国防信息化推进大浪潮下，公司正朝着纵向集成、横向扩展、做强做优做大的目标加速演进、加快发展。比如完成LTCC介质材料、MLCC 介质材料研发并推向市场。我们认为这块主业在军工内需确定的背景下，基本盘将持续稳定增长。

    　　2）推进IGBT 等重大项目建设：生产能力方面，加快推进IGBT 背面工艺线建设，打造高水平“设计+工艺+封测+应用验证”生态；产品方面，已完成了多款IGBT 芯片研制，完成国内首个IGBT 特种行业标准编制，IGBT 模块为多家用户配套。2020 年 要对标英飞凌现有产品体系，形成20 款以上IGBT芯片谱系，完成2 款SiC 器件研发；市场方面，目前国内军用IGBT 芯片被完全垄断，振华或将成为我国军用IGBT 国产化进程的重要担当。

    　　3）资本运作方面：大股东CEC 振华集团体系的成都华微、振华风光分别是国内FPGA 的龙头以及半导体分立器件的主要厂商，按照公司“军民结合、产资结合、重组整合”的发展战略，以提升产业核心竞争力为目标，我们认为公司未来存在资产注入预期。

    　　投资建议：振华科技持续聚焦军工主业，已基本完成低效资产剥离，未来高新电子业务将迎来持续稳定增长期。同时正逐步依托IGBT 以及存在资产注入预期的军用FPGA 芯片等资产，逐步向军用高端芯片领域延伸，并依托CEC打造中国军工电子与半导体的大本营。我们预计2020-2022 年归母净利润分别为3.97、5.57、6.79 亿元，对应当前股价的PE 分别为27X、19X、16X。

    　　维持“买入”评级。

    　　风险提示：CEC 对公司定位的改变；IGBT 等业务发展及资产注入不及预期；资产注入不及预期。