酒鬼酒(000799):内参高增长、疫情影响中低端

类别:公司 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:黄付生/蔡雪昱/孟斯硕 日期:2020-04-17

事件:

    公司发布2019 年年报,实现营业收入15.12 亿元,同比增长27.38%;归母净利润2.99 亿元,同比增长34.50%。其中2019Q4 实现营业收入5.44 亿元,同比增长27.47%;归母净利润1.15 亿元,同比增长87.38%。2019 年分红政策为,每10 股派发现金2.00 元,分红率21.7%。同时,公司发布2020 一季报,公司实现营业收入3.13 亿元,同比下降9.68%;归母净利润约为0.96 亿元,同比提升32.24%。

    Q4 发货逐渐恢复正常,疫情影响Q1 收入

    为了理顺产品价格,去年Q3 公司控货后库存有所降低,Q4 发货恢复正常,带动收入实现较快增长。2020Q1 受疫情影响,酒鬼发货受到影响,所以对收入有较大的影响,营业收入同比下降9.68%。2019Q4预收账款2.06 亿元,较2019Q3 增加7236 万元,2019Q4 真实营业收入(营业收入+预收账款变动)同比增长17.65%。

    从利润端来看,受益于产品结构调整和销售费用率的下降,2019Q4归母净利润增长87.38%,2020Q1 归母净利润增长32.24%,均快于销售收入增长。

    2019 年公司毛利率77.89%,同比下降0.95%,由于产品结构提升较明显,判断公司毛利率下降主要是受促销影响。其中,内参酒毛利率89.89%,同比下降4.57%;酒鬼系列80.35%,同比下降1.25%。2020Q1毛利率为85.4%,毛利率有较大提升,主要是高端产品销售占比提升所致。

    销售费用率、管理费用率双下降

    2019Q4 公司销售费用率19.21%,大幅低于2019Q3 的37.53%,较2018 年同期下降14.17PCTS,判断销售费用率波动较大,主要与费用确认周期有关。全年来看,公司销售费用率25.39%,较2018 年下降1.53PCTS。其中广告及市场服务费2.71 亿元,较去年同期增长0.15亿元。2020Q1 公司销售费用率23.86%,较2018 年同期下降2.3PCTS,销售费用减少主要是酒鬼与湘泉系列收入下降导致促销费用下降。

    2019 年管理费用率也有所下降为9.69%,同比下降1.1PCTS。财务费用率-0.7%,同比下降0.22PCTS。

    产品结构进一步升级,高端化仍是重要发展方向

    2018 年底公司成立内参酒销售公司以来,公司推进“内参”品牌公司化、全国化运作,内参酒得到快速增长。2019 年内参实现营业收入3.31 亿元(其中湖南市场占71.98%、省外市场占28.02%),较上年同期增长35.42%,占酒鬼酒公司营业收入的21.89%,较去年提升1.22 个百分点。2020Q1 受疫情影响,我们判断高端按惯例节前提前回款、节后消费占比较小,内参占比从去年同期28%提升至55%,粗略估算同比增长77%。中低端酒鬼、湘泉系列销售收入下降44%。

    今年原内参酒销售公司总经理王哲调任酒鬼酒销售总经理,预期对公司营销管理效率有较大提升。2020 年,公司继续聚焦“内参酒”、“红坛酒鬼酒”、“传承酒鬼酒”三大战略单品,进一步明确“内参”、“酒鬼”、“湘泉”三大品系的定位区隔和价格区隔。公司继续减少区域型、策略型的产品,进一步梳理优化产品线,湖南省内终止销售“52 度500mL 精品酒鬼酒”,SKU 总数控制在85 支以内。

    盈利预测

    虽然疫情对今年Q1 销售带来一定的影响,但是我们看好公司管理改善所带来的增长动力,以及公司不断向高端化、次高端化提升的战略。预计2020 年公司实现销售收入增长8.5%,归母净利润增长28.72%,实现EPS 1.19 元,当前股价对应PE25 倍,考虑到公司成长性,给予30 倍目标估值,目标价35.7 元,给予增持评级。

    风险提示

    疫情影响超出预期,白酒行业出现大幅调整,宏观经济出现大幅波动;公司管理层出现重大瑕疵,高端产品推广不及市场预期等。