酒鬼酒(000799)：Q1利润增速超预期 看好内参增速提升

事件：2019年营收/归母净利润15.12/2.99亿元，同比+27.38%/+34.50%；2020Q1 营收/归母净利润3.13/ 0.96 亿元，同比-9.68%/+32.24%。

    内参系列调整首年快速增长，2020 年为增长主驱动。2019 年公司内参系列/酒鬼系列/湘泉系列营收占比分别为21.90%/66.51%/9.85%，整体结构略有提升。公司总体营收增速27.38%，分产品来看由高端到低端增速分别为35.38%/29.19%/36.20%，整体较为可观。2019 年公司“内参酒”公司成立北京、华北、中原、华南四个省外战区，开启内参酒全国化进程，内参省外收入占比提升到28%。考虑到2019 年是公司“内参酒”专营公司成立首年，随着内参公司运营模式的成熟和内参品牌知名度的持续提升（内参大师酒等），2020 年及以后将成为公司增长的主要驱动力。

    2020Q1 利润增速显著优于营收增速，主要是疫情引起的季节性差异，预计全年将会回归正常。Q1 业绩原因主要在于1）毛利率提升7.8Pct，主要是高端内参酒增长超过70%，占比快速提高到55%；2）销售费用的下降主要是酒鬼与湘泉系列收入减少导致促销费用下降。高端内参酒送礼需求占比较大，疫情影响相对较小，节后送礼需求依然旺盛，当前库存压力不大；而酒鬼系列处于次高端价位段，以商务聚饮消费场景为主，动销受到较大影响，同时公司主动进行酒鬼系列产品的梳理工作，导致酒鬼系列下降超过40%，我们预计酒鬼系列大单品战略清晰后下半年有望重拾增长势头；湘泉系列低端酒动销亦受到的疫情较大影响，同比下降30%左右。由于酒鬼系列处于产品梳理期，我们认为Q2 公司压力最大，随着疫情对市场影响的消退及酒鬼酒系列调整结束，预计Q3 恢复快速增长。我们认为全年内参系列将保持快速增长，酒鬼系列下半年进入快速发展期，而费用率全年将回归正常水平。

    盈利预测：受疫情影响及酒鬼酒系列产品梳理我们略微调减公司盈利预测，预计2020-2022 年EPS 为1.14/1.49/1.97 元，对应PE 为26/20/15倍，维持“买入”评级。

    风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧。