厦门象屿(600057)2019年报点评：物流资源整合 毛利率提升

　　事件：公司发布2019 年报。公司19 年实现营业收入2,724 亿，同比增加16.41%；实现归母净利润11.1 亿，同比增加10.84%；实现扣非归母净利润10.7 亿，同比增加199%。公司拟向全体股东派发现金股利（税前）0.25 元/股，加上公司19 年中期派发的现金红利（税前）0.12 元/股，公司19 年合计分红比例约为82%。根据公司披露的《股东回报规划（2020 年-2022 年）》，公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出安排的，现金分红比例最低应达到80%。

    　　大宗商品分销业务快速增长，采购渠道扩展是主要原因。报告期内经营货量超1.4 亿吨，金属矿产、农产品、能源化工品经营货量分别为8000 万吨、880 万吨、5500 万吨，实现营业收入分别为1700 亿、233 亿、676亿，分别同比增长约20%、25%、52%；大宗商品物流服务方面，农产品物流服务、铁路物流服务分别实现营业收入7.76 亿、12.88 亿，较上年同期分别变化-20.54%、46.14%。主要原因是公司积极开拓粮食、大宗品采购渠道，同时切入新能源汽车供应链服务市场。

    　　毛利率提升，物流资源整合是主要原因。公司19 年业务量增长的同时，整体毛利率提升0.35pct 至3.1%，其中金属矿产、农产品、能源化工品分销业务毛利率分别为2.12%、5.93%、3.04%，较上年同期分别变化0.34pct、-0.24pct、1.16pct；农产品物流服务、铁路物流服务毛利率分别为61.23%、27.25%，较上年同期分别增加0.49pct、7.15pct。公司19 年推动物流资源整合，搭建智能化的公路运输资源整合平台，提高车货匹配，同时19 年公司还新增2 万平米货场、3 条铁路专用线、以及3500 个标准集装箱和敞顶集装箱，产能增加给公司业务发展奠定了基础。

    　　盈利预测和投资建议：公司积极布局核心物流、仓储节点，上线网络货运平台，推广公铁联运，长期增长无忧；虽然公司业务受到延迟复工影响，但公司通过控制采购量等措施，整体风险可控。我们下调公司盈利预测，20-21 年EPS 分别为0.56、0.67 元，新增2022 年EPS 为0.77 元。我们下调公司评级至“增持”评级。

    　　风险提示：商品价格波动风险，如商品价格一周内出现大幅下跌，导致客户违约；经营风险，如合作方违约、货物损失等；资金风险，如评级下降导致的资金成本上升等。