通化东宝(600867)：重组人胰岛素增长稳定 房地产业务对业绩有一定程度拖累

事件描述

    　　近日，公司发布2019 年年报。报告期内，公司实现营业收入27.77 亿元，同比增长3.13%；实现归母净利润8.11 亿元，同比下滑3.27%；实现扣非净利润8.09 亿元，同比下降0.61%；EPS 为0.40 元。

    事件评论

    公司重组人胰岛素、医疗器械业务收入端增长稳定。2019 年，公司核心业务重组人胰岛素实现营业收入22.14 亿元，同比增长14.09%，在销量端，重组人胰岛素注射剂产品实现5,402 万盒销售量，同比增长14.87%，主要系公司多年来持续重点开拓基层医疗市场，确保了基层医疗市场的占有率，目前公司在人胰岛素市场占有率达到 25%以上。

    　　2019 年，公司医疗器械业务实现营业收入3.55 亿元，同比增长8.71%，主要系瑞特血糖仪、血糖试纸、注射笔用针等销量增幅较大所致。

    重组人胰岛素成本上涨及销售费用投放对利润有一定扰动。2019 年，公司重组人胰岛素销售成本同比增长36.63%，带动毛利率同比降低2.63pct；此外，公司2019 年销售费用为8.49 亿元，同比增长21.08%，主要系扩大现有产品市占率及新产品市场布局等所致。

    房地产业务对公司业绩有一定程度上的拖累。2019 年，公司房地产业务营业收入为1.11 亿元，同比下降64.76%，且公司2019 年房地产业务毛利率仅为9.68%，较上年同期减少了24.52pct。目前，房地产销售工作已接近尾声。

    研发持续推进。公司在研产品中：1、门冬胰岛素注射液已提交NDA 申请并获得受理；2、门冬胰岛素30/50 注射液目前处于Ⅲ期临床研究中；3、地特胰岛素注射液已获得临床批件，现处于临床试验筹备阶段；4、赖脯胰岛素注射液已获得临床批件，现已启动临床试验；5、超速效型胰岛素类似物目前正处于临床前研究；6、利拉鲁肽已开始进行Ⅲ期临床试验，处于临床入组阶段。

    预计公司2020-2022 年归母净利润分别为9.33、11.22、14.06 亿元，对应EPS 为0.46、0.55、0.69 元；当前股价对应2020-2022 年PE 分别为26X、22X、17X。维持“买入”评级。

    风险提示： 1. 在研胰岛素获批进度不达预期，胰岛素类产品降价幅度超预期；2. 甘精胰岛素、人胰岛素销售情况低于预期。