爱柯迪(600933)2019年报点评：年报符合预期 海外疫情淬炼竞争力

事项：

    公司发布2019 年报，全年营收26.3 亿元/+5%，归母净利4.4 亿元/-6%，对应4Q19 单季营收7.0 亿元/+10%，归母净利1.5 亿元/+43%。2019 年度分红率49%，略高于2018 年的42%，对应股息率2.5%。

    评论：

    年报符合预期，4Q19 经营整体平稳，汇率波动正面影响。4Q19 公司营收7.0亿，同比+10%、环比+4%，反应国内和欧洲汽车市场阶段性温和恢复。毛利率33.6%，同比-0.4PP、环比-2.0PP，大致平稳，环比有部分汇率因素影响。销管研费用率15.4%，同比-1.1PP、环比-0.1PP，也大致平稳。财务费用率-1.4%，同比-2.5PP、环比+1.2PP，同比对盈利带来正贡献。此外，公司4Q19 单季公允价值变动净收益0.38 亿元，同比+0.40 亿元、环比+0.79 亿元，分别对净利率带来5.7PP 和11.5PP 的正面影响，这主要是4Q19 人民币升值影响，导致公司未交割远期结售汇、外汇期权增值，这一部分在3Q19 带来了0.41 亿元亏损。

    初步预计海外疫情为公司2020 年带来5-8 个点的营收增速影响，同时带来份额提升机遇。2019 年公司海外营收占比同比+4.4PP 达到70.4%。作为外向型零部件，公司1Q20 业绩得到相对良好支撑，2Q20 将受海外疫情影响。我们预计1-4Q20 海外轻型车销量增速分别为-18%、-32%、+2%、+8%，全年-10%左右。初步判断2Q20 海外疫情将为公司营收带来20%-30%的负面影响，全年约5%-8%。但得益于中国疫情控制、公司优秀的管理、市场拓展能力以及稳健现金流，预计份额将较海外竞争对手提升。

    订单充沛，不断挖掘管理效能，强化核心竞争力。公司作为小铝合金压铸件领先公司，受益于传统汽车和新能源汽车轻量化大趋势，技术不管精进，产品品类不断扩张，近两年持续储备新产能以承接更多行业需求和更高市场份额。此外公司力推数字化工厂，专注精益化生产，提高内部能效，降低成本，由此进一步扩大成本优势并提升资产回报率。公司是良好产品赛道上的优秀选手。

    投资建议：公司2Q20 受海外疫情影响，但影响偏短期。2020 年后期我们判断需求将恢复并小幅回补，全年影响可控。中长期公司产品赛道良好，并依靠精益管理建立对手难以复制的成本和效率优势，成长性突出。考虑疫情影响，我们将公司2020-2021 年净利预期由5.6 亿、5.8 亿元调整至4.6 亿、5.5 亿元，增速分别为+5%、+19%，对应PE 18 倍、16 倍。考虑3Q20 开始公司经营有望恢复，维持目标价13.1 元，对应2020-2021 年目标PE 24 倍、20 倍，维持“强推”评级。

    风险提示：疫情持续时间长、汇率波动较大、国内外汽车产销恢复低于预期等。