招商蛇口(001979):结转毛利率偏低拖累FY19业绩增速 2020年销售、拿地稳步扩张

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:张宇 日期:2020-04-14

业绩预览

    公司预告2019 年归母净利润同比增长5%,基本符合我们预期公司发布2019 年业绩快报和2020 年第一季度业绩预告,预计2019年营业收入977 亿元,同比增长11%,归母净利润160 亿元,同比增长5%,基本符合我们预期(+7%),低于市场一致预期14 个百分点。公司预计2020 年一季度归母净利润同比下降77%~85%。

    关注要点

    2019 年结转项目毛利率偏低拖累盈利增速,1Q20 业绩同比大幅下跌主要因去年同期确认大额投资收益推高基数。公司2018 年集中结算高毛利项目,利润率基数较高,2019 年结转毛利率下滑致营业利润率下滑3.2 个百分点至26.9%,归母净利润率下滑0.8 个百分点至16.4%。公司期内完成前海土地整备及合资合作,带动总资产同比增长46%,归母净资产同比增长25%。公司预计2020 年第一季度归母净利润同比下降77%~85%,主要因1Q19 转让两子公司股权产生扣税后净收益22 亿元,剔除影响后预计同比增长0%~50%。考虑到公司当前已售未结货值充裕(预收房款约为中金预测2020 年社区业务收入的1.2 倍)且利润率平稳,我们预计2020/2021 年公司盈利仍能实现同比双位数增长。

    销售端韧性强,3 月销售额同比增两成,全年料增逾10%。公司2020 年一季度签约销售额同比下降5%至361 亿元,好于龙头房企平均水平(克而瑞TOP10/20 房企同比-14%/-16%),对应销售面积同比下降21%至149 万平;其中3 月单月销售额/销售面积分别同比增长22%和同比持平。我们预计公司2020 年有望实现销售额2500 亿元,对应同比增速13%。

    开年拿地积极,全年料延续积极补地态势。公司一季度于成都、南通、西安等城市新增土储面积/金额326 万平/217 亿元,分别同比增长223%/127%(去年同期基数偏低),对应拿地强度60%,新增土储权益比例(按金额计算)62%,高于2019 年(53%)。我们预计公司二季度将延续积极补地态势。

    融资成本优势凸显,股息收益率维持高位。年初至今公司以2.2%~2.7%的成本发行5 笔超短融融资66.5 亿元,分别以3.0%和3.3%的成本发行3 年期和5 年期的中期票据融资20 亿元,融资成本维持行业低位。公司2019e 股息收益率4.9%,高于我们覆盖A股公司的平均水平(4.7%)。

    估值与建议

    考虑到2019年结转利润率低于预期及疫情对公司竣工结算进度的影响,我们下调2019/2020/2021 年每股盈利预测2.1%/8.0%/8.3%至2.03/2.27/2.60 元。公司当前股价交易于7.4/6.4 倍2020/2021年预测市盈率。维持跑赢行业评级和目标价21.00 元,对应9.3/8.1倍2020/2021 年目标市盈率和26%的上行空间。

    风险

    结算进度不及预期;主要布局城市楼市政策超预期收紧。