会畅通讯(300578)：订单大幅增长 费用提升影响业绩 业绩有望逐季度体现

　　事件：公司4月9日晚发布2020年一季度业绩预告，预计实现归母净利润1300-1900万元，同比下降42.3%-60.5%，其中非经常性损益约为147万元。

    评论：

    1、一季度云视频SaaS收入和云视频硬件订单大幅增长，费用增长较多影响到业绩，公司业绩有望逐季度体现

    根据公司公告，公司2020年一季度实现归母净利润中值为0.16亿元，同比下滑51.5%，环比下滑33.3%。今年一季度疫情对公司业务发展起到了有力地推动，国内疫情的发展带动云视频SAAS业务用户量和收入实现较快增长，另外随着国内外疫情的发展，公司云视频硬件订单也实现大幅增长，公司在国内与华为等厂商深度合作，国内政府目前正加速搭建远程通信平台，提升对硬件采购的需求，公司在国外与杜比等企业合作，国外订单也有所增长。

    今年一季度业绩有所下滑，主要是由于费用端上升比较多，一方面股权激励费用约1600万元，同时在疫情期间推广免费云视频SaaS账号产生的带宽成本和市场推广费用等同比提升较大，此外公司在超高清和国产化方面进行了较大研发投入。

    由于SAAS业务订单一般是分为12个月进行确认，再加上付费用户转化率有所滞后，另外硬件从收到订单到交付也需要按照全年产能进行排产，所以我们认为云视频SAAS业务和硬件业务对业绩的拉动将逐季度得到体现。

    2、投资设立会畅超视，助推超高清和国产化技术研发解决方案落地

    会畅超视未来将主要负责超高清、国产化平台的技术研发、业务落地和对外技术合作，有助于加快公司新技术、新产品的研发及产业化，推进云视频服务解决方案的加速落地，进一步提升公司在5G和超高清时代的核心竞争力。

    　　对标美国Zoom，由于中美两国环境差异，Zoom模式在中国很难走通，Zoom在美国是通过中小企业市场向大客户市场渗透，通过云视频会议软件付费产品获取长期收益。但云视频发展除了平台型的巨头如腾讯、华为，我们认为还会有深耕行业、具备云+端+行业一体化能力的云视频龙头脱颖而出，会畅通讯目前是云视频应用行业领先企业。公司未来将深化“一体两翼”布局，以国产自主化平台为核心，同时布局云视频硬件+垂直行业解决方案，公司打法是先在教育市场深度布局，再从教育市场向大客户市场渗透，目前公司在教育行业及云视频硬件终端市场处于领跑地位。我们认为公司布局全面，质地优质，看好公司长期成长能力。

    　　3、自主研发云视频技术，打造国产自主云计算平台公司注重云视频底层技术的投入，在云平台底层架构上采用了业界领先的SVC柔性音视频编解码算法，SVC柔性音视频编解码算法相比传统专网视频所采用的H.264的通用编解码协议，在效率上有50%-80%的提升，随着5G的商用，以及4K/8K超高清视频的发展，公司在H.265和AV1上也有技术布局。在云视频终端上，公司已逐步实现芯片和核心元器件的国产化，在核心音视频技术上均采用自有研发的专利算法。公司自主研发的云视频平台，平均丢包率小于0.3%，端到端时延小于100ms，具备99.99%运营级系统稳定性，能兼容目前所有主流厂商的终端及会议系统，同时，还支持灵活的商业模式（共享和专属会议室）及部署方法（私有云，公有云，及混合云部署），具备较强竞争力。

    　　4、大力推进云视频硬件规模化发展，为华为云视频硬件核心合作方子公司明日实业主要生产智能云视频硬件产品，出货量在国内排第一。公司在云视频平台服务上已是多年向华为提供网络直播服务的合格供应商，子公司明日实业在2019年通过华为合格供应商资格认证，再次证明公司在信息通信类4K超高清摄像机和云视频终端研发制造领域中的技术实力和产品市场竞争能力。目前供应的产品是4K 超高清系列摄像机并已开始量产出货，主要应用于华为IT 产品线企业通讯领域以及华为CloudLink 云服务。未来公司将进一步加强相关技术研发与市场开拓力度，不断推动相关产品技术与服务能力升级，为公司业务的快速可持续发展夯实基础。

    　　5、重点发力教育行业，未来有望进一步向大企业客户渗透公司于2019年5月成立全资子公司北京会畅教育科技有限公司，重点发力教育行业。2018年教育部下发《教育信息化2.0行动计划》，落实推进以双师课堂为核心远程教学场景，将进一步有效均衡教育资源，教育信息化由1.0向2.0推进。教育信息化2.0的到来，开启了将云视频大规模实时互动的技术应用于双师教学的时代，会畅教育专注于将面向5G和4K超高清的SVC云视频技术赋能于双师课堂的核心场景，竞争实力强劲。

    　　6、云视频应用领先企业，维持“强烈推荐-A”评级公司拥有“云+端+行业”的完整云产业链布局，同时不断注重云视频底层技术的研发投入，具备核心技术+全产业链布局的竞争优势，5G时代，云视频+垂直行业应用的市场规模有望扩展到千亿级别，我们看好公司在5G时代的成长空间。

    　　从估值来看，目前会畅通讯PS估值为12倍左右，ZOOM目前在美股享有较高估值溢价，PE达数千倍，PS40倍左右。我们认为整个云视频行业还处于大拐点加速发展的初期，同时公司有成长为中国云视频应用龙头企业的潜力，我们认为公司估值提升空间较大。

    　　预计2019-2021年净利润分别为0.90亿元、1.33亿元和1.76亿元，对应2019-2021年PE分别为90.7X、61.5X 和46.6X，对应PS分别为15.4X、11.6X、8.5X。维持“强烈推荐-A”评级。

    　　风险提示：5G发展不及预期；云视频发展不及预期；短期市场流动性风险；市场竞争加剧