顺丰控股(002352)深度研究报告:更少成本 更多选择 从量化模拟鄂州机场对航空货运经济性提升说起

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:吴一凡/刘阳/王凯 日期:2020-04-10

  单位成本角度:大机型较小机型明显节约。1)公司全货机机队规模全国领先(自有58 架全货机+13 架租赁,合计71 架,占全国全货机机队的41%),但测算当前载运率或不足50%(平均单架次发货15.4 吨,加权理论单架次最大载重35.1 吨)。2)宽体机运载空间更大、燃油效率更高,a)模拟1:相同载运率下单位成本比较。以深圳-北京为例,假设载运率均50%,737F 吨公里成本约3.58 元,而747 货机吨公里成本仅为1.86 元,是其50%左右。机型越大,吨公里成本越低。b)模拟2:不同载运率下,单位成本:载运率上升,吨公里成本快速下降。3)举例:假设由深圳至北京运送100 吨货物,需要737 共7 架次,或747 仅需1 架次。737 运输总成本为43.65 万元;747 则为24.19 万元,即运输100 吨货物,宽体机总成本相比窄体机总成本节约19.46 万元,或44.6%。4)我们认为未来鄂州机场启用后,可以通过在枢纽机场集货,提升飞机载运率,并使用宽体机执飞,从而有效降低吨公里成本,提高货运效益。

    多情景下轴辐式运输成本模拟。假设鄂州机场启用后,采用轴辐式运输模式,会存在四种路由。我们以深圳-北京运送8 吨快递货物进行测算比较。(注:

      首末两端揽送各情境下均发生,因此仅考虑中间环节运输成本)1)B737 窄体货机深圳直飞北京:吨公里成本3.58 元,综合耗时约6 小时;2)窄体机(深圳-鄂州)+宽体机(鄂州+北京):吨公里成本2.78 元,综合耗时8.2 小时;3)汽车运输(深圳-鄂州)+宽体机(鄂州+北京):吨公里成本1.18 元,综合耗时18.7 小时;4)高铁运输(深圳-鄂州)+宽体机(鄂州+北京):吨公里成本1.08 元,综合耗时12.7 小时。由此我们认为:尽管存绕道成本,但在鄂州集货使得装载率提升情况下,使用宽体机执飞将有效降低单位成本,窄体机+宽体机组合将降低22%成本,而空铁联运更可降低70%成本。

    我们认为鄂州机场为枢纽的路由设计,或进一步提供更多时效产品选择可能性。1)机场时刻为现有模式下制约因素之一,货机通常在夜间飞行,而客机腹仓成本相对高,灵活性相对低。因此公司可提供的次晨达高端产品范围有局限性。2)鄂州机场投产后,依据前述路由模拟,当天可运输至鄂州,夜间飞至目的地,对于次晨达不仅不会因绕道产生时效影响,反而会助于扩大覆盖范围,同理对于更广泛的城市可继续提升整体时效水平,减少票均生命时长。

      3)或存推出更多朝发夕至的即日达产品。当前公司即日达产品仅限于同城或省内较近城市之间(深圳-广州/深圳-珠海等),假设仍为深圳至北京快递,上午8 点深圳指定区域内发出寄件要求,5 小时内至深圳机场装机完毕,14 点30 分可运至鄂州,2 小时中转装机,18 点30 分可抵达北京,有望在当天晚上10 点30 分送达指定范围内的客户。即便次日配送,相较于当前深圳-北京次日18 点前送达亦是明显提升时效。(理论模拟,实际操作有多重限制需论证)。

    投资建议:1)维持2020-21 年盈利分别为61.2 及74.8 亿,对应20-21 年PE35、29 倍。2)我们采取分部估值,传统盈利业务(时效件+经济件)给予30 倍PE(预计1850 亿市值),新业务给予2 倍PS(预计450 亿市值),不考虑公司科技投入还原情况下,预计至少对应综合市值2300 亿,维持“推荐”评级。

    风险提示:时效件业务量受疫情冲击影响超出预期,成本投入超出预期等。