上海环境(601200)2019年报点评：项目快速建设带来业绩拐点 垃圾焚烧产能进入集中投产期

营收快速增长，略超预期，费用控制得当

    公司19 年实现营收36.47 亿元，同比增加41.19%，略超预期，主要是建造收入增加较快，同时新产能投运带动固废处理业务量增加所致。归属于上市公司股东的净利润6.16 亿元，同比增加6.65%，其中转让子公司阳晨排水增加了投资收益1.55 亿元；扣非净利润5 亿元，同比+14.25%，整体毛利率有所降低。全年管理费用控制较好，管理费用率下降1.88pct 到7.02%，期间费用率下降1.91pct 到12.53%。

    经营稳健，经营性现金流增长较快，资金实力充足支撑增长

    公司垃圾焚烧和污水处理两块运营业务提供了稳定的现金流支撑。19年经营性现金流净额16.46 亿元，同比+64.45%。可转债发行使得公司资金充足，期末在手现金13.24 亿元，但资产负债率上升至58.9%。由于新建项目的推进，投资性现金流支出继续增长，净额为-37.67 亿。公司融资成本较低，在手现金和融资空间足够支撑新建项目的投资。

    垃圾焚烧发电产能进入集中投运期，“4+2”战略快速推进

    公司 垃圾焚烧业务收入同比+11.9%，新增威海文登、蒙城两个垃圾焚烧项目投运，目前投运项目13 个，产能1.465 万吨/日（不含老港）。而2020 年是公司垃圾焚烧项目的集中投产期，有望新增投运焚烧厂7个，新增产能1.095 万吨，产能增幅比例75%，建设和运营收入将快速推动公司营收上一个新台阶。公司19 年承包与设计规划业务实现营收10.91 亿元，同比+124.37%，毛利率减少14.69pct 至14.74%。其中土壤修复业务也快速发展，19 年新增土壤修复合同3.07 亿元，同比+195%。另外，公司污泥和餐厨业务也有收获，“4+2”战略快速推进。

    盈利预测与评级

    公司立足传统核心主业，拓展四大新兴业务。营收业绩拐点已现，业绩有望加速释放。获三峡系举牌并继续增持，同时二股东弘毅减持期也近完结，股价催化因素较多。我们维持预计公司20-21 年净利润为6.8/9.3/11.7 亿元，对应PE 为16/12/9X。维持“买入”评级。

    风险提示 政策推进不及预期，投资加大导致现金流紧张